3 【当該公開買付けに関する意見の内容、根拠及び理由】

(2) 意見の根拠及び理由

① 本公開買付けの概要

(訂正前)

<前略>

本不応募合意株主である株式会社伏島揺光社(以下「伏島揺光社」といいます。)は、本書提出日現在において、不動産及び有価証券の保有、管理及び運用を主たる事業の内容として、主として当社株式を所有する当社の創業家の資産管理会社であり、当社の代表取締役である伏島巖氏及びその近親者が合計で議決権の100.0%を所有しており、本書提出日現在、当社株式1,648,000株(所有割合:9.73%)を所有しており、当社の主要株主、かつ、筆頭株主とのことです。また、本不応募合意株主である伏島靖豊氏は、本書提出日現在、当社株式1,217,900株(所有割合:7.19%)を所有しているとのことです。

<中略>

なお、公開買付者は、本公開買付けの実施にあたり、2025年7月14日付で、カナメ・キャピタル・エルピーがインベストメント・マネージャーを務めるJapan Absolute Value Fund L.P.(以下「JAVF」といいます。)との間で、応募契約(以下「本応募契約(JAVF)」といいます。)を締結し、JAVFが所有する当社株式(以下「本応募合意株式」といいます。)について本公開買付けに応募する旨を合意したとのことです。その後、公開買付者は、2025年7月28日に、カナメ・キャピタル・エルピーから、牧寛之氏からカナメ・キャピタル・エルピーに対して本応募合意株式を取得することについての提案がなされた旨の連絡を受け、2025年8月1日に、カナメ・キャピタル・エルピーから公開買付者に対し、牧寛之氏に対し本応募合意株式を売却するため、本応募契約(JAVF)の規定に従い、同契約を解除する旨の意向が示されたとのことです。その後、公開買付者は、2025年8月4日に牧寛之氏が提出した変更報告書において、JAVFが牧寛之氏に対し本応募合意株式を売却した事実を確認したとのことです。なお、本書提出日現在における牧寛之氏の所有株式数は5,164,100株(所有割合:30.50%)とのことです。

公開買付者は、本書提出日現在において本公開買付価格(以下で定義します。)の引き上げを予定しておらず、それを前提に、牧寛之氏との間で、同氏の保有する当社株式を対象とする応募契約を締結する方向で協議を進める予定とのことです。

 

さらに、公開買付者は、本公開買付けの実施にあたり、2025年7月14日付で、当社の筆頭株主である伏島揺光社(所有株式数:1,648,000株、所有割合:9.73%)、当社の第位株主であり当社の創業者であり現相談役及び伏島巖氏の父である伏島靖豊氏(所有株式数:1,217,900株、所有割合:7.19%)、当社の代表取締役である伏島巖氏(所有株式数:315,928株、所有割合:1.87%)及び当社の第位株主であり当社の業務提携先である株式会社大川原製作所(所有株式数:673,600株、所有割合:3.98%)(以下、伏島揺光社、伏島靖豊氏、伏島巖氏及び株式会社大川原製作所を総称して、「本不応募合意株主」又は「伏島氏ら」といいます。)との間で、本不応募合意株主それぞれが所有する当社株式の全て(合計:3,855,428株、所有割合:22.77%。以下「本不応募合意株式」といいます。)について本公開買付けに応募しない旨、及び本公開買付けが成立した場合には本臨時株主総会(下記「(5) 本公開買付け後の組織再編等の方針(いわゆる二段階買収に関する事項)」に定義します。以下同じです。)において本スクイーズアウト手続(以下に定義します。以下同じです。)に関連する各議案に賛成する旨を書面で合意しているとのことです。また、本スクイーズアウト手続として行われる当社株式の株式併合(以下「本株式併合」といいます。)の効力発生前に公開買付者の判断に応じて、公開買付者は、本不応募合意株主との間で当社株式についての消費貸借契約を締結して本貸株取引(以下に定義します。以下同じです。)を行う旨も書面で合意しているとのことです(これらの合意を総称して、以下「本不応募契約」といいます。)。本不応募契約の詳細につきましては、下記「(7) 公開買付者と当社の株主との間における公開買付けへの応募に係る重要な合意に関する事項」をご参照ください。

 

これにより、本公開買付けが成立した場合、当社の株主は、(ⅰ)下記買付予定数の下限に相当する当社株式7,408,300株(所有割合:43.76%)以上を所有する公開買付者、(ⅱ)本不応募合意株主(所有割合:22.77%)及び(ⅲ)本公開買付けに応募しなかった当社の株主(ただし、公開買付者及び本不応募合意株主を除きます。)となる予定とのことです。そして、本公開買付け成立後に実施を予定している本スクイーズアウト手続及びその後の本貸株取引の解消により、(ⅰ)公開買付者及び(ⅱ)本不応募合意株主のみが当社の株主となることを予定しているとのことです。

公開買付者は、本公開買付けにおいて7,408,300株(所有割合:43.76%)を買付予定数の下限として設定しており、本公開買付けに応募された株券等(以下「応募株券等」といいます。)の数の合計が買付予定数の下限(7,408,300株)に満たない場合には、応募株券等の全部の買付け等を行わないとのことです。他方で、本公開買付けは当社株式を非公開化することを目的としているため、公開買付者は、本公開買付けにおいて、買付予定数の上限を設定しておらず、応募株券等の数の合計が買付予定数の下限(7,408,300株)以上である場合には、応募株券等の全部の買付け等を行うとのことです。

なお、買付予定数の下限(7,408,300株)は、本基準株式数(16,929,628株)に係る議決権数(169,296個)に3分の2を乗じた数(112,864個)(小数点以下を切り上げしております。)より、本譲渡制限付株式のうち伏島巖氏を除く当社取締役が所有している株式数(合計22,803株、所有割合:0.13%)に係る議決権数の合計(227個)(注4)及び本不応募合意株主が所有する本不応募合意株式に係る議決権数の合計数(38,554個)を控除した議決権数(74,083個)に、当社の単元株式数である100株を乗じた株式数であり、かつ下記「(6) 本公開買付価格の公正性を担保するための措置及び利益相反を回避するための措置等、本公開買付けの公正性を担保するための措置」の「⑧ マジョリティ・オブ・マイノリティ(Majority of Minority)を満たす買付予定数の下限の設定」のマジョリティ・オブ・マイノリティの条件を満たす数としているとのことです。かかる買付予定数の下限を設定したのは、本取引においては当社株式を非公開化することを目的としているところ、下記「(5) 本公開買付け後の組織再編等の方針(いわゆる二段階買収に関する事項)」に記載の本株式併合の手続を実施する際には、会社法(平成17年法律第86号。その後の改正を含みます。以下「会社法」といいます。)第309条第2項に規定する株主総会における特別決議が要件とされていることを踏まえ、本取引を確実に実施できるように設定したものとのことです。なお、本不応募合意株式については、本不応募合意株主との間で本公開買付けに応募しない旨及び本公開買付けが成立した場合には本臨時株主総会において本スクイーズアウト手続に関連する各議案に賛成する旨の合意が成立しているため、上記の議決権数の算定において控除されているとのことです。また、本公開買付けの公表時点では、マジョリティ・オブ・マイノリティの条件を満たすために、買付予定数の下限を7,499,301株に設定していたものの、JAVFが本応募契約(JAVF)を解除したことにより、マジョリティ・オブ・マイノリティの条件を満たすために必要な株式数が6,537,101株(本基準株式数(16,929,628株)から本不応募合意株式(3,855,428株)を控除した株式数の過半数に相当する株式数)に引き下がり、その結果、本公開買付け成立後に公開買付者及び伏島氏らが所有する当社の議決権が当社の総議決権数の3分の2以上となるために必要な株式数(7,408,300株)を下回ることとなったため、かかる株式数に合わせて、買付予定数の下限を7,408,300株に変更するに至ったとのことです。

<中略>

なお、当社は、2025年7月14日開催の当社取締役会において、本公開買付けに賛同の意見を表明するとともに、当社の株主の皆様に対して本公開買付けへの応募を推奨する旨の決議をしております。

上記の当社取締役会の決議の詳細については、下記「(6) 本公開買付価格の公正性を担保するための措置及び利益相反を回避するための措置等、本公開買付けの公正性を担保するための措置」の「⑦ 当社における利害関係を有しない取締役及び利害関係を有しない監査役全員の異議がない旨の意見」をご参照ください。

以下は、本取引の概要を図示したものとのことです。

 

 

Ⅰ.現状

 

Ⅱ.本公開買付けの決済

 


 

Ⅲ.必要に応じて、株式併合の効力発生前に本貸株取引を実施(2025年11月下旬~12月上旬頃を予定)

 


 

Ⅳ.本スクイーズアウト手続の実施

本貸株取引を実施していた場合、株式分割後、株式返却を実施(2025年11月下旬~12月上旬頃を予定)

 


 

 

(訂正後)

<前略>

本不応募合意株主である株式会社伏島揺光社(以下「伏島揺光社」といいます。)は、本書提出日現在において、不動産及び有価証券の保有、管理及び運用を主たる事業の内容として、主として当社株式を所有する当社の創業家の資産管理会社であり、当社の代表取締役である伏島巖氏及びその近親者が合計で議決権の100.0%を所有しており、本書提出日現在、当社株式1,648,000株(所有割合:9.73%)を所有しており、当社の第2位株主とのことです。また、本不応募合意株主である伏島靖豊氏は、本書提出日現在、当社株式1,217,900株(所有割合:7.19%)を所有しているとのことです。

<中略>

なお、公開買付者は、本公開買付けの実施にあたり、2025年7月14日付で、カナメ・キャピタル・エルピーがインベストメント・マネージャーを務めるJapan Absolute Value Fund L.P.(以下「JAVF」といいます。)との間で、応募契約(以下「本応募契約(JAVF)」といいます。)を締結し、JAVFが所有する当社株式(以下「本応募合意株式」といいます。)について本公開買付けに応募する旨を合意したとのことです。その後、公開買付者は、2025年7月29日に、カナメ・キャピタル・エルピーから、牧寛之氏からカナメ・キャピタル・エルピーに対して本応募合意株式を取得することについての提案がなされた旨の連絡を受け、2025年8月1日に、カナメ・キャピタル・エルピーから公開買付者に対し、牧寛之氏に対し本応募合意株式を売却するため、本応募契約(JAVF)の規定に従い、同契約を解除する旨の意向が示されたとのことです。その後、公開買付者は、2025年8月4日に牧寛之氏が提出した変更報告書において、JAVFが牧寛之氏に対し本応募合意株式を売却した事実を確認したとのことです。なお、本書提出日現在における牧寛之氏の所有株式数は5,164,100株(所有割合:30.50%)とのことです。

公開買付者は、本書提出日現在において本公開買付価格(以下で定義します。)の引き上げを予定しておらず、それを前提に、牧寛之氏との間で、同氏の保有する当社株式を対象とする応募契約を締結する方向で協議を継続しているとのことです。

 

さらに、公開買付者は、本公開買付けの実施にあたり、2025年7月14日付で、当社の第2位株主である伏島揺光社(所有株式数:1,648,000株、所有割合:9.73%)、当社の第位株主であり当社の創業者であり現相談役及び伏島巖氏の父である伏島靖豊氏(所有株式数:1,217,900株、所有割合:7.19%)、当社の代表取締役である伏島巖氏(所有株式数:315,928株、所有割合:1.87%)及び当社の第位株主であり当社の業務提携先である株式会社大川原製作所(所有株式数:673,600株、所有割合:3.98%)(以下、伏島揺光社、伏島靖豊氏、伏島巖氏及び株式会社大川原製作所を総称して、「本不応募合意株主」又は「伏島氏ら」といいます。)との間で、本不応募合意株主それぞれが所有する当社株式の全て(合計:3,855,428株、所有割合:22.77%。以下「本不応募合意株式」といいます。)について本公開買付けに応募しない旨、及び本公開買付けが成立した場合には本臨時株主総会(下記「(5) 本公開買付け後の組織再編等の方針(いわゆる二段階買収に関する事項)」に定義します。以下同じです。)において本スクイーズアウト手続(以下に定義します。以下同じです。)に関連する各議案に賛成する旨を書面で合意しているとのことです。また、本スクイーズアウト手続として行われる当社株式の株式併合(以下「本株式併合」といいます。)の効力発生前に公開買付者の判断に応じて、公開買付者は、本不応募合意株主との間で当社株式についての消費貸借契約を締結して本貸株取引(以下に定義します。以下同じです。)を行う旨も書面で合意しているとのことです(これらの合意を総称して、以下「本不応募契約」といいます。)。本不応募契約の詳細につきましては、下記「(7) 公開買付者と当社の株主との間における公開買付けへの応募に係る重要な合意に関する事項」をご参照ください。

これにより、本公開買付けが成立した場合、当社の株主は、(ⅰ)下記買付予定数の下限に相当する当社株式7,408,300株(所有割合:43.76%)以上を所有する公開買付者、(ⅱ)本不応募合意株主(所有割合:22.77%)及び(ⅲ)本公開買付けに応募しなかった当社の株主(ただし、公開買付者及び本不応募合意株主を除きます。)となる予定とのことです。そして、本公開買付け成立後に実施を予定している本スクイーズアウト手続及びその後の本貸株取引の解消により、(ⅰ)公開買付者及び(ⅱ)本不応募合意株主のみが当社の株主となることを予定しているとのことです。

 

公開買付者は、本公開買付けにおいて7,408,300株(所有割合:43.76%)を買付予定数の下限として設定しており、本公開買付けに応募された株券等(以下「応募株券等」といいます。)の数の合計が買付予定数の下限(7,408,300株)に満たない場合には、応募株券等の全部の買付け等を行わないとのことです。他方で、本公開買付けは当社株式を非公開化することを目的としているため、公開買付者は、本公開買付けにおいて、買付予定数の上限を設定しておらず、応募株券等の数の合計が買付予定数の下限(7,408,300株)以上である場合には、応募株券等の全部の買付け等を行うとのことです。

なお、買付予定数の下限(7,408,300株)は、本基準株式数(16,929,628株)に係る議決権数(169,296個)に3分の2を乗じた数(112,864個)(小数点以下を切り上げしております。)より、本譲渡制限付株式のうち伏島巖氏を除く当社取締役が所有している株式数(合計22,803株、所有割合:0.13%)に係る議決権数の合計(227個)(注4)及び本不応募合意株主が所有する本不応募合意株式に係る議決権数の合計数(38,554個)を控除した議決権数(74,083個)に、当社の単元株式数である100株を乗じた株式数以上であり、かつ下記「(6) 本公開買付価格の公正性を担保するための措置及び利益相反を回避するための措置等、本公開買付けの公正性を担保するための措置」の「⑧ マジョリティ・オブ・マイノリティ(Majority of Minority)を満たす買付予定数の下限の設定」のマジョリティ・オブ・マイノリティの条件を満たす数としているとのことです。かかる買付予定数の下限を設定したのは、本取引においては当社株式を非公開化することを目的としているところ、下記「(5) 本公開買付け後の組織再編等の方針(いわゆる二段階買収に関する事項)」に記載の本株式併合の手続を実施する際には、会社法(平成17年法律第86号。その後の改正を含みます。以下「会社法」といいます。)第309条第2項に規定する株主総会における特別決議が要件とされていることを踏まえ、本取引を確実に実施できるように設定したものとのことです。なお、本不応募合意株式については、本不応募合意株主との間で本公開買付けに応募しない旨及び本公開買付けが成立した場合には本臨時株主総会において本スクイーズアウト手続に関連する各議案に賛成する旨の合意が成立しているため、上記の議決権数の算定において控除されているとのことです。また、本公開買付けの公表時点では、マジョリティ・オブ・マイノリティの条件を満たすために、買付予定数の下限を7,499,301株に設定していたものの、JAVFが本応募契約(JAVF)を解除したことにより、マジョリティ・オブ・マイノリティの条件を満たすために必要な株式数が6,537,101株(本基準株式数(16,929,628株)から本不応募合意株式(3,855,428株)を控除した株式数の過半数に相当する株式数)に引き下がり、その結果、本公開買付け成立後に公開買付者及び伏島氏らが所有する当社の議決権が当社の総議決権数の3分の2以上となるために必要な株式数(7,408,300株)を下回ることとなったため、かかる株式数に合わせて、買付予定数の下限を7,408,300株に変更するに至ったとのことです。

<中略>

なお、当社は、2025年7月14日開催の当社取締役会において、本公開買付けに賛同の意見を表明するとともに、当社の株主の皆様に対して本公開買付けへの応募を推奨する旨の決議をしております。

上記の当社取締役会の決議の詳細については、下記「(6) 本公開買付価格の公正性を担保するための措置及び利益相反を回避するための措置等、本公開買付けの公正性を担保するための措置」の「⑦ 当社における利害関係を有しない取締役及び利害関係を有しない監査役全員の異議がない旨の意見」をご参照ください。

その後、公開買付者は、2025年7月15日から本公開買付けを開始しましたが、本公開買付けの開始後における当社の株主の皆様による応募状況及び今後の応募の見通しを考慮して、慎重に検討した結果、当社の株主の皆様に本公開買付けに対する応募について更なる判断機会を提供し、本公開買付けの成立可能性を高めるため、2025年8月27日、本公開買付けにおける買付等の期間を2025年9月30日まで延長し、合計52営業日とすることを決定したとのことです。なお、本書提出日現在、公開買付者において、本公開買付価格を引き上げる予定はないとのことです。

以下は、本取引の概要を図示したものとのことです。

 

 

Ⅰ.現状

 

Ⅱ.本公開買付けの決済

 


 

Ⅲ.必要に応じて、株式併合の効力発生前に本貸株取引を実施(2025年12月下旬~2026年月上旬頃を予定)

 


 

Ⅳ.本スクイーズアウト手続の実施

本貸株取引を実施していた場合、株式分割後、株式返却を実施(2025年12月下旬~2026年1月上旬頃を予定)

 


 

 

(5) 本公開買付け後の組織再編等の方針(いわゆる二段階買収に関する事項)

(訂正前)

公開買付者は、上記「(2) 意見の根拠及び理由」「① 本公開買付けの概要」に記載のとおり、本公開買付けにおいて公開買付者が当社株式の全て(ただし、本譲渡制限付株式を含み、当社が所有する自己株式及び本不応募合意株式を除きます。)を取得できなかった場合には、本公開買付け成立後、以下の方法により、当社株式の全て(ただし、本譲渡制限付株式を含み、当社が所有する自己株式及び本不応募合意株式を除きます。)の取得を目的とした本スクイーズアウト手続を実施することを予定しているとのことです。

具体的には、本公開買付けの成立後、公開買付者は、会社法第180条に基づき本株式併合を行うこと及び本株式併合の効力発生を条件として単元株式数の定めを廃止する旨の定款変更を行うことを付議議案に含む臨時株主総会(以下「本臨時株主総会」といいます。)を開催することを当社に要請する予定とのことであり、公開買付者及び本不応募合意株主は、本臨時株主総会において上記各議案に賛成する予定とのことです。公開買付者は、当社の企業価値向上の観点から、本臨時株主総会を早期に開催することが望ましいと考えており、本公開買付けの決済の開始日後、それと近接する日が本臨時株主総会の基準日となるように、当社に対して、公開買付期間中に基準日設定公告を行うことを要請する予定であり、本臨時株主総会の開催日は、2025年10月頃を予定しているとのことです。

<後略>

 

(訂正後)

公開買付者は、上記「(2) 意見の根拠及び理由」「① 本公開買付けの概要」に記載のとおり、本公開買付けにおいて公開買付者が当社株式の全て(ただし、本譲渡制限付株式を含み、当社が所有する自己株式及び本不応募合意株式を除きます。)を取得できなかった場合には、本公開買付け成立後、以下の方法により、当社株式の全て(ただし、本譲渡制限付株式を含み、当社が所有する自己株式及び本不応募合意株式を除きます。)の取得を目的とした本スクイーズアウト手続を実施することを予定しているとのことです。

具体的には、本公開買付けの成立後、公開買付者は、会社法第180条に基づき本株式併合を行うこと及び本株式併合の効力発生を条件として単元株式数の定めを廃止する旨の定款変更を行うことを付議議案に含む臨時株主総会(以下「本臨時株主総会」といいます。)を開催することを当社に要請する予定とのことであり、公開買付者及び本不応募合意株主は、本臨時株主総会において上記各議案に賛成する予定とのことです。公開買付者は、当社の企業価値向上の観点から、本臨時株主総会を早期に開催することが望ましいと考えており、本公開買付けの決済の開始日後、それと近接する日が本臨時株主総会の基準日となるように、当社に対して、公開買付期間中に基準日設定公告を行うことを要請する予定であり、本臨時株主総会の開催日は、2025年11月頃を予定しているとのことです。

<後略>

 

 

(6) 本公開買付価格の公正性を担保するための措置及び利益相反を回避するための措置等、本公開買付けの公正性を担保するための措置

(訂正前)

<前略>

⑨ 本公開買付けの公正性を担保するための客観的状況の確保

法令に定められた最短期間が20営業日であるところ、公開買付者は、公開買付期間を、30営業日に設定しているとのことです。公開買付期間を法令に定められた最短期間に照らして比較的長期に設定することにより、当社の株主の皆様が本公開買付けに応募するか否かについて適切な判断を行う機会を確保するとともに、当社株式について対抗的買収提案者にも対抗的な買付け等を行う機会を確保し、これをもって本公開買付けの公正性を担保することを企図しているとのことです。

また、公開買付者及び当社は、当社が対抗的買収提案者と接触することを禁止するような取引保護条項を含む合意等、当該対抗的買収提案者が当社との間で接触することを制限するような内容の合意を行っておりません。このように、上記公開買付期間の設定とあわせ、対抗的な買付け等の機会が確保されることにより、本公開買付けの公正性の担保に配慮しているとのことです。

 

(訂正後)

<前略>

⑨ 本公開買付けの公正性を担保するための客観的状況の確保

法令に定められた最短期間が20営業日であるところ、公開買付者は、公開買付期間を、52営業日に設定しているとのことです。公開買付期間を法令に定められた最短期間に照らして比較的長期に設定することにより、当社の株主の皆様が本公開買付けに応募するか否かについて適切な判断を行う機会を確保するとともに、当社株式について対抗的買収提案者にも対抗的な買付け等を行う機会を確保し、これをもって本公開買付けの公正性を担保することを企図しているとのことです。

また、公開買付者及び当社は、当社が対抗的買収提案者と接触することを禁止するような取引保護条項を含む合意等、当該対抗的買収提案者が当社との間で接触することを制限するような内容の合意を行っておりません。このように、上記公開買付期間の設定とあわせ、対抗的な買付け等の機会が確保されることにより、本公開買付けの公正性の担保に配慮しているとのことです。

 

以上