(1) 意見の内容
(訂正前)
当社は、2025年７月25日開催の取締役会において、下記「(2) 意見の根拠及び理由」に記載の根拠及び理由に基づき、本公開買付けに賛同の意見を表明するとともに、当社の株主の皆様に対して、本公開買付けへの応募を推奨する旨及び本新株予約権の所有者(以下「本新株予約権者」といいます。)の皆様に対しては、本公開買付けに応募するか否かについて、当該本新株予約権者の皆様のご判断に委ねる旨の決議をいたしました。
なお、上記取締役会決議は、下記「(6) 本公開買付価格の公正性を担保するための措置及び利益相反を回避するための措置等、本公開買付けの公正性を担保するための措置」の「⑤ 当社における利害関係を有しない取締役全員(監査等委員を含む。)の承認」に記載の方法により決議されております。
(訂正後)
当社は、2025年７月25日開催の取締役会において、下記「(2) 意見の根拠及び理由」に記載の根拠及び理由に基づき、本公開買付けに賛同の意見を表明するとともに、当社の株主の皆様に対して、本公開買付けへの応募を推奨する旨及び本新株予約権の所有者(以下「本新株予約権者」といいます。)の皆様に対しては、本公開買付けに応募するか否かについて、当該本新株予約権者の皆様のご判断に委ねる旨の決議をいたしました。
その後、当社は、2025年10月23日開催の取締役会において、下記「(2) 意見の根拠及び理由」の「④ 当社が本公開買付けに賛同するに至った意思決定の過程及び理由」に記載の根拠及び理由に基づき、本公開買付けへの賛同の意見を表明するとともに、当社の株主の皆様に対して、本公開買付けへの応募を推奨する旨及び本新株予約権者の皆様に対しては、本公開買付けに応募するか否かについて、当該本新株予約権者の皆様のご判断に委ねる旨の意見を維持することを決議いたしました。
なお、上記2025年７月25日付及び2025年10月23日付の取締役会決議は、下記「(6) 本公開買付価格の公正性を担保するための措置及び利益相反を回避するための措置等、本公開買付けの公正性を担保するための措置」の「⑤ 当社における利害関係を有しない取締役全員(監査等委員を含む。)の承認」に記載の方法により決議されております。
(2) 意見の根拠及び理由
① 本公開買付けの概要
(訂正前)
＜前略＞
公開買付者は、本公開買付けが成立した場合、本取引の実行に必要となる資金への充当を目的として、本公開買付けの決済時までの期間において、公開買付者による株式会社日本政策投資銀行(以下「DBJ」といいます。)、株式会社大垣共立銀行(所有株式数：2,671,093株、所有割合：4.62％)及び株式会社十六銀行(所有株式数：2,619,956株、所有割合：4.53％)を割当先とするＡ種優先株式(無議決権株式)(注７)の第三者割当増資及び公開買付者によるDBJを割当先とするＢ種優先株式(無議決権株式)(注８)の第三者割当増資(以下、これらを総称して「本第三者割当増資」といいます。)のための手続が行われることが予定されているとのことです。また、本第三者割当増資に加えて、株式会社三菱ＵＦＪ銀行(以下「三菱ＵＦＪ銀行」といいます。)から借入れ(以下「本ローン」といいます。)を受けることを予定しており、これらの資金をもって、本公開買付けの決済資金等に充当する予定とのことです。本ローンに係る融資条件の詳細は、三菱ＵＦＪ銀行と別途協議の上、本ローンに係るローン契約において定めることとされておりますが、本ローンに係るローン契約では、公開買付者が本公開買付けにより取得する当社株式等の一定の資産等が担保に供されることが予定されているとのことです。
＜中略＞
以下は、本取引の概要を図示したものです。
Ⅰ．現状(本書提出日現在)
Ⅱ．本公開買付けの決済(2025年10月30日)
Ⅲ．本スクイーズアウト手続の実施(2025年12月下旬～2026年２月中旬頃(予定))
Ⅳ．本株式交換等又は本再出資の実施
(本スクイーズアウト手続の完了後、実務上可能な限り速やかに実施。具体的な実施日程は未定)
＜本株式交換等を実施する場合＞
＜本再出資を実施する場合＞
Ⅴ．本株式交換等又は本再出資の実施後
(訂正後)
＜前略＞
公開買付者は、本公開買付けが成立した場合、本取引の実行に必要となる資金への充当を目的として、本公開買付けの決済時までの期間において、公開買付者による株式会社日本政策投資銀行(以下「DBJ」といいます。)、株式会社大垣共立銀行(所有株式数：2,671,093株、所有割合：4.62％)及び株式会社十六銀行(所有株式数：2,619,956株、所有割合：4.53％)を割当先とするＡ種優先株式(無議決権株式)(注７)の第三者割当増資及び公開買付者によるDBJを割当先とするＢ種優先株式(無議決権株式)(注８)の第三者割当増資、並びに公開買付者による岐建株式会社(以下「岐建」といいます。)(所有株式数：2,344,994株、所有割合：4.06％)を割当先とするD種優先株式(無議決権株式)の第三者割当増資(以下、これらを総称して「本第三者割当増資」といいます。)のための手続が行われることが予定されているとのことです。また、本第三者割当増資に加えて、株式会社三菱ＵＦＪ銀行(以下「三菱ＵＦＪ銀行」といいます。)から借入れ(以下「本ローン」といいます。)を受けることを予定しており、これらの資金をもって、本公開買付けの決済資金等に充当する予定とのことです。本ローンに係る融資条件の詳細は、三菱ＵＦＪ銀行と別途協議の上、本ローンに係るローン契約において定めることとされておりますが、本ローンに係るローン契約では、公開買付者が本公開買付けにより取得する当社株式等の一定の資産等が担保に供されることが予定されているとのことです。
＜中略＞
以下は、本取引の概要を図示したものです。
Ⅰ．現状(本書提出日現在)
Ⅱ．本公開買付けの決済(2025年11月14日)
Ⅲ．本スクイーズアウト手続の実施(2026年１月中旬～2026年３月上旬頃(予定))
Ⅳ．本株式交換等又は本再出資の実施
(本スクイーズアウト手続の完了後、実務上可能な限り速やかに実施。具体的な実施日程は未定)
＜本株式交換等を実施する場合＞
＜本再出資を実施する場合＞
Ⅴ．本株式交換等又は本再出資の実施後
② 公開買付者が本公開買付けの実施を決定するに至った背景、理由及び意思決定の過程
(訂正前)
＜前略＞
その後、公開買付者は、2025年７月28日から本公開買付けを開始しましたが、本公開買付けの開始後における当社の株主の皆様による応募状況及び今後の応募の見通しを考慮して、慎重に検討した結果、当社の株主の皆様に本公開買付けに対する応募について更なる判断機会を提供し、本公開買付けの成立可能性を高めるため、2025年９月８日、公開買付期間を2025年９月24日まで延長し、合計40営業日とすることを決定したとのことです。
さらにその後、公開買付者は、本公開買付けの開始後における当社の株主の皆様による応募状況、今後の応募の見通し及び本公開買付けの目的を円滑に達成する必要性を考慮して、慎重に検討した結果、当社の株主の皆様に本公開買付けに対する応募について更なる判断機会を提供し、本公開買付けの成立可能性を高めるため、2025年９月24日、公開買付期間を2025年10月８日まで延長し、合計50営業日とすることを決定したとのことです。
さらにその後、公開買付者は、本公開買付けの開始後における当社の株主の皆様による応募状況、今後の応募の見通し及び本公開買付けの目的を円滑に達成する必要性を考慮して、慎重に検討した結果、当社の株主の皆様に本公開買付けに対する応募について更なる判断機会を提供し、本公開買付けの成立可能性を高めるため、2025年10月８日、公開買付期間を2025年10月23日まで延長し、合計60営業日とすることを決定したとのことです。なお、本書提出日現在、公開買付者において、本公開買付価格の変更はないとのことです。
（注25） 経済産業省が「公正なＭ＆Ａの在り方に関する指針」を公表した2019年６月28日以降、2025年５月15日までの間に公表されたマネジメント・バイアウト（ＭＢＯ）の一環として行われた公開買付けにおける事案167件における、公表日前営業日の終値、並びに過去１ヶ月間、３ヶ月間及び６ヶ月間の終値単純平均値それぞれに対するプレミアムの平均値は、順に44.31%、46.99%、48.47%、47.51%となっています。
(訂正後)
＜前略＞
その後、公開買付者は、2025年７月28日から本公開買付けを開始しましたが、本公開買付けの開始後における当社の株主の皆様による応募状況及び今後の応募の見通しを考慮して、慎重に検討した結果、当社の株主の皆様に本公開買付けに対する応募について更なる判断機会を提供し、本公開買付けの成立可能性を高めるため、2025年９月８日、公開買付期間を2025年９月24日まで延長し、合計40営業日とすることを決定したとのことです。
さらにその後、公開買付者は、本公開買付けの開始後における当社の株主の皆様による応募状況、今後の応募の見通し及び本公開買付けの目的を円滑に達成する必要性を考慮して、慎重に検討した結果、当社の株主の皆様に本公開買付けに対する応募について更なる判断機会を提供し、本公開買付けの成立可能性を高めるため、2025年９月24日、公開買付期間を2025年10月８日まで延長し、合計50営業日とすることを決定したとのことです。
さらにその後、公開買付者は、本公開買付けの開始後における当社の株主の皆様による応募状況、今後の応募の見通し及び本公開買付けの目的を円滑に達成する必要性を考慮して、慎重に検討した結果、当社の株主の皆様に本公開買付けに対する応募について更なる判断機会を提供し、本公開買付けの成立可能性を高めるため、2025年10月８日、公開買付期間を2025年10月23日まで延長し、合計60営業日とすることを決定したとのことです。
さらにその後、公開買付者は、引き続き本公開買付けの成立可能性を高めるため、2025年10月８日以降、当社の株主である岐建(所有株式数：2,344,994株、所有割合：4.06％)に対して本公開買付けへの応募に関する意向を確認し、同年10月23日、岐建との間で、その保有する当社株式の全てについて本公開買付けに応募しかつこれを撤回しない旨を口頭で合意(以下「本応募合意」といいます。)したとのことです。本応募合意の詳細につきましては、下記「(7) 本公開買付けに関する重要な合意」をご参照ください。
また、当社は、2025年７月29日に当社株主である株式会社シティインデックスイレブンス(以下「CI11」といいます。)から、公開買付者の発行済株式の全てを保有する株主及び代表取締役であり、かつ、当社の代表取締役社長である小川哲史氏との面談を要請する旨の連絡を受けました。同年８月７日、公開買付者は、CI11並びに同社の関係者である村上世彰氏及び野村絢氏(以下、総称して「村上氏ら」といいます。)との初回面談を行い、本公開買付けにおける問題点の指摘を受けたとのことです。これに対して、公開買付者及び当社は、本取引の意義について説明するとともに、小川氏らによる本取引の実施について理解をいただきたい旨を伝えました。また、同月12日に、当社は、CI11から、公開買付者による当社株式の非公開化を通じた将来的な企業価値向上への想いを支援する意向があるものの、同日時点の本公開買付価格(2,050円)には引上げ余地があること、そして小川氏らによる公開買付者に対するエクイティ拠出額の少なさに問題があり、村上氏らによって本公開買付価格の引上げのために公開買付者への一定の資金提供が可能である旨の書簡を受領しました。
これらの村上氏らの提案を受け、同月22日以降、CI11による公開買付者への資金提供の可能性の検討を目的とした協議を行いましたが、公開買付者は、本公開買付価格の引上げの可能性について村上氏らのアドバイスも踏まえ検討を重ねた結果、同年９月16日、村上氏らの出資を受けることなく本公開買付けの成立を目指す方針であることを村上氏らに伝達した上で、村上氏らが、引き続き本公開買付けの成立のため最大限の支援を続けていただけること及び公開買付者がレンダー、取引先又は政策保有株主等の関係先を除く、第三者株主によるエクイティの受入れを行う場合には、村上氏らに対してもその旨を伝達し、村上氏らの資本参加について真摯に協議を行うことについて合意したとのことです。
公開買付者は、本公開買付価格(2,050円)は、当社及び特別委員会の間の複数回にわたる真摯かつ継続的な協議・交渉を経て合意した公正かつ妥当な価格であると考えておりましたが、当社株式に係る市場株価が本公開買付価格を上回って推移していることや当社の株主の皆様による本公開買付けへの応募状況に鑑みて、本公開買付けの成立に向けては、本公開買付価格の見直しを行う必要性を認識していたとのことです。そして、公開買付者は、2025年10月８日には、当社から、当社の複数の株主から本公開買付価格(2,050円)が当社の株式価値を十分に反映していないとの意見があること及び当社株式に係る市場株価が本公開買付価格(2,050円)を上回って推移していることから、当社の株主の皆様により高い価格での売却機会を提供し、本公開買付けの成立可能性を高めるために、本公開買付価格(2,050円)を見直すよう要望を受けたとのことです。
そこで、公開買付者は、当社の株主の皆様による本公開買付けの応募状況、今後の見通し及び本公開買付けの目的を円滑に達成する必要性を総合的に考慮するとともに、村上氏らによる本公開買付価格の引上げに関する指摘や当社による本公開買付価格の見直しに関する要望を真摯に受け止め、当社の一般株主の皆様に本買付価格変更(以下に定義します。)前の本公開買付価格(2,050円)より高い金額での売却機会を提供し、当社の一般株主の皆様からのご理解を得て本公開買付けの成立可能性を高めることができると考えたことから、本公開買付価格を2,919円に引き上げることを検討したとのことです。
かかる検討と並行して、公開買付者は、同年10月22日、村上氏らとの間で面談を行い、村上氏らの指摘も踏まえて、本公開買付価格を2,919円に引き上げることを前提に、その所有する当社株式を本公開買付けに応募することを打診したところ、応募の意向があることを口頭で確認したとのことです。
その結果、公開買付者は、2025年10月23日付で、当社が算出した当社株式１株当たり純資産額である2,877円を上回るとともに、同日の前営業日である同年10月22日時点までの当社株式の市場株価の最高値である2,787円を上回るよう、本公開買付価格を2,050円から、2,919円へ引き上げること(以下「本買付価格変更」といいます。)を決定したとのことです。
なお、公開買付者は、本買付価格変更にあたって、本公開買付けが成立した場合、本取引の実行に必要となる資金への充当を目的として、本公開買付けの決済時までの期間において、公開買付者による岐建を割当先とするD種優先株式(無議決権株式)(注26)の第三者割当増資のための手続が行われることが予定されているとのことです。
（注25） 経済産業省が「公正なＭ＆Ａの在り方に関する指針」を公表した2019年６月28日以降、2025年５月15日までの間に公表されたマネジメント・バイアウト（ＭＢＯ）の一環として行われた公開買付けにおける事案167件における、公表日前営業日の終値、並びに過去１ヶ月間、３ヶ月間及び６ヶ月間の終値単純平均値それぞれに対するプレミアムの平均値は、順に44.31%、46.99%、48.47%、47.51%となっています。
(注26) D種優先株式は、無議決権株式、かつ、普通株式に優先して剰余金の配当及び残余財産の分配を受けられる旨の定めがある優先株式であり、取得請求権(D種優先株主が公開買付者に対して金銭を対価としてD種優先株式を取得することを請求する権利)及び取得条項(公開買付者がD種優先株主から金銭を対価としてD種優先株式を取得できる権利)が定められる予定ですが、普通株式への転換請求権(公開買付者がD種優先株式を取得するのと引換えに、D種優先株主が公開買付者の普通株式の交付を請求できる権利)は定められない予定とのことです。なお、①岐建を割当先とするD種優先株式の第三者割当増資における公開買付者のD種優先株式の１株当たりの払込価額を定めるに当たっては、当社株式の価値は、本公開買付価格と同一の価格で評価した上で、実際に本公開買付価格よりも有利な条件とならない払込価額を設定する予定であること、及び②当該第三者割当増資は公開買付者に対する本取引の実行に必要となる資金への充当を目的とするものであって、岐建による本公開買付けへの応募の可否とは独立して検討されたものであることから、公開買付価格の均一性の趣旨に反するものではないと考えているとのことです。
これに伴い、公開買付者は、2025年10月23日、公開買付届出書の訂正届出書(以下「2025年10月23日付訂正届出書」といいます。)を提出するとともに、それに伴って公開買付期間を2025年10月23日付訂正届出書の提出日である2025年10月23日より起算して10営業日を経過した日にあたる同年11月７日まで延長し、合計70営業日とすることを決定したとのことです。
④ 当社が本公開買付けに賛同するに至った意思決定の過程及び理由
(ⅲ)判断内容
(訂正前)
以上の経緯の下、当社は、2025年７月25日開催の取締役会において、アンダーソン・毛利・友常法律事務所から受けた法的助言、山田コンサルから受けた財務的見地からの助言並びに2025年７月24日付で提出を受けた当社株式の価値算定結果に関する株式価値算定書(以下「本株式価値算定書」といいます。)の内容を踏まえつつ、本特別委員会の判断内容を最大限尊重しながら、本公開買付けを含む本取引が当社の企業価値向上に資するか否か、及び本公開買付価格を含む本取引に係る取引条件が公正・妥当なものか否か、本取引に係る手続の公正性が確保されているか、本取引は当社の一般株主にとって公正なものであると考えられるか等の観点から、慎重に協議及び検討を行いました。
＜中略＞
また、本公開買付価格(2,050円)が、(ａ)下記「(3) 算定に関する事項」に記載されている山田コンサルによる当社株式の株式価値の算定結果のうち、市場株価法に基づく算定結果のレンジの上限を上回っていること、類似会社比較法に基づく算定結果のレンジの上限を上回っていること、かつＤＣＦ法に基づく算定結果のレンジの中央値を上回っていること、(ｂ)本公開買付けの公表日の前営業日である2025年７月24日の東京証券取引所プライム市場における当社株式の終値1,461円に対して40.31％、2025年７月24日までの過去１ヶ月間の終値単純平均値1,367円に対して49.96％、過去３ヶ月間の終値単純平均値1,317円に対して55.66％、過去６ヶ月間の終値単純平均値1,341円に対して52.87％のプレミアムがそれぞれ加えられた価格であるところ、公正なＭ＆Ａの在り方に関する指針が公表された2019年６月28日以降、2025年５月15日までの間に公表されたＭＢＯの一環として行われる公開買付けにおける事案167件の公表日前日終値に対して平均44.31％、１ヶ月間の終値単純平均値に対して平均46.99％、過去３ヶ月間の終値単純平均値に対して平均48.47％、過去６ヶ月間の終値単純平均値に対して平均47.51％のプレミアムと比較して合理的なものであると認められること、(ｃ)下記「(6) 本公開買付価格の公正性を担保するための措置及び利益相反を回避するための措置等、本公開買付けの公正性を担保するための措置」に記載の利益相反を回避するための措置が採られていること等、当社の一般株主の利益への配慮がなされていると認められること、(ｄ)上記利益相反を回避するための措置が採られた上で、当社と公開買付者との間で独立当事者間の取引における協議・交渉と同等の協議・交渉が複数回行われ、より具体的には、当社において、本特別委員会との協議、山田コンサルによる当社株式の株式価値に係る算定結果の内容や財務的見地からの助言及びアンダーソン・毛利・友常法律事務所から受けた法的助言等を踏まえて、公開買付者との間で真摯かつ継続的に協議・交渉が行われた上で決定された価格であること、(ｅ)本特別委員会が、事前に交渉方針を確認するとともに、適時にその状況の報告を受け、交渉上重要な局面において意見、指示、要請等を行った上で、本公開買付価格を含む本取引の条件について妥当である旨の意見を述べていることを踏まえ、当社は、2025年７月25日開催の取締役会において、本公開買付価格及び本公開買付けに係るその他の諸条件は当社の株主の皆様にとって妥当であり、本公開買付けは、当社の株主の皆様に対して、合理的な株式の売却の機会を提供するものであると判断いたしました。
また、本公開買付価格は、当社の2025年６月30日現在の簿価純資産額である165,900百万円（十万の位を四捨五入しております。）を、自己株式控除後の発行済株式総数(57,673,249株)で割ることにより算出した１株当たり純資産額である2,877円（小数点以下を四捨五入しております。本公開買付価格は当該金額との比較で28.75％（小数点以下第三位を四捨五入しております。）のディスカウント)を下回っているものの、仮に当社が清算する場合においても、簿価純資産額がそのまま換価されるわけではなく、所有する土地建物は本社及び工場であるところ、本社及び工場の各建屋等は建築後相当程度の年月が経過し老朽化していることを踏まえると簿価により売却することが困難と見込まれるため、更地での売却が必要であり、建屋の取り壊しにも費用を要すること、機械装置については売却に伴い撤去の基礎工事に係る相当程度の追加コストが発生し、製造工程の仕掛品や製品、原材料は廃棄等を考慮すると、相当程度の毀損が見込まれます。加えて、子会社を含めた当社グループの清算を行う場合、企業の清算に伴い、従業員に対する割増退職金及び弁護士費用等の専門家費用その他相当程度の追加コストが発生することが見込まれること等に鑑みると、当社の株主の皆様に最終的に分配されることとなる金額は、現実的には簿価純資産額から相当程度毀損された金額となることが想定されます。なお、当社においては、清算を予定しているわけではないため、清算を前提とする見積書の取得までは行っておらず、本公開買付価格が、具体的な検討を経て概算された想定清算コストを勘案して算出される想定の清算価値を上回っていることの確認までは行っておりません。また、純資産額は、当社の清算価値を示すものであり、将来の収益性を反映するものではないため、継続企業である当社の企業価値の算定において重視することは合理的ではないと考えております。
加えて、本新株予約権買付価格について、本新株予約権は、当社の取締役の地位を喪失した日の翌日から10日間以内(10日目が休日に当たる場合には翌営業日まで)に限り、本新株予約権を一括して行使することができることが権利行使条件として定められており、仮に公開買付者が本公開買付けにより本新株予約権を取得したとしてもこれらを行使することができないこと等を考慮し、本新株予約権買付価格をいずれも１円とすることが不合理とはいえないと判断しております。
こうした判断のもと、当社は、本取引が当社の企業価値の向上に資するものであるとともに、本公開買付価格を含む本取引に係る取引条件は妥当なものであると考えております。
以上より、当社は、2025年７月25日開催の当社取締役会において、本公開買付けへの賛同の意見を表明するとともに、当社の株主の皆様に対して、本公開買付けへの応募を推奨する旨及び本新株予約権者の皆様に対しては、本公開買付けに応募するか否かについて、当該本新株予約権者の皆様のご判断に委ねる旨を決議いたしました。なお、かかる当社取締役会決議は、公開買付者が本公開買付け及び本スクイーズアウト手続を実施することにより当社株式が上場廃止となる予定であることを前提として行われたものです。
当該取締役会における決議の詳細は下記「(6) 本公開買付価格の公正性を担保するための措置及び利益相反を回避するための措置等、本公開買付けの公正性を担保するための措置」の「⑤ 当社における利害関係を有しない取締役全員(監査等委員を含む。)の承認」をご参照ください。
(訂正後)
以上の経緯の下、当社は、2025年７月25日開催の取締役会において、アンダーソン・毛利・友常法律事務所から受けた法的助言、山田コンサルから受けた財務的見地からの助言並びに2025年７月24日付で提出を受けた当社株式の価値算定結果に関する株式価値算定書(以下「本株式価値算定書」といいます。)の内容を踏まえつつ、本特別委員会の判断内容を最大限尊重しながら、本公開買付けを含む本取引が当社の企業価値向上に資するか否か、及び本買付価格変更前の本公開買付価格を含む本取引に係る取引条件が公正・妥当なものか否か、本取引に係る手続の公正性が確保されているか、本取引は当社の一般株主にとって公正なものであると考えられるか等の観点から、慎重に協議及び検討を行いました。
＜中略＞
また、本買付価格変更前の本公開買付価格(2,050円)が、(ａ)下記「(3) 算定に関する事項」に記載されている山田コンサルによる当社株式の株式価値の算定結果のうち、市場株価法に基づく算定結果のレンジの上限を上回っていること、類似会社比較法に基づく算定結果のレンジの上限を上回っていること、かつＤＣＦ法に基づく算定結果のレンジの中央値を上回っていること、(ｂ)本公開買付けの公表日の前営業日である2025年７月24日の東京証券取引所プライム市場における当社株式の終値1,461円に対して40.31％、2025年７月24日までの過去１ヶ月間の終値単純平均値1,367円に対して49.96％、過去３ヶ月間の終値単純平均値1,317円に対して55.66％、過去６ヶ月間の終値単純平均値1,341円に対して52.87％のプレミアムがそれぞれ加えられた価格であるところ、公正なＭ＆Ａの在り方に関する指針が公表された2019年６月28日以降、2025年５月15日までの間に公表されたＭＢＯの一環として行われる公開買付けにおける事案167件の公表日前日終値に対して平均44.31％、１ヶ月間の終値単純平均値に対して平均46.99％、過去３ヶ月間の終値単純平均値に対して平均48.47％、過去６ヶ月間の終値単純平均値に対して平均47.51％のプレミアムと比較して合理的なものであると認められること、(ｃ)下記「(6) 本公開買付価格の公正性を担保するための措置及び利益相反を回避するための措置等、本公開買付けの公正性を担保するための措置」に記載の利益相反を回避するための措置が採られていること等、当社の一般株主の利益への配慮がなされていると認められること、(ｄ)上記利益相反を回避するための措置が採られた上で、当社と公開買付者との間で独立当事者間の取引における協議・交渉と同等の協議・交渉が複数回行われ、より具体的には、当社において、本特別委員会との協議、山田コンサルによる当社株式の株式価値に係る算定結果の内容や財務的見地からの助言及びアンダーソン・毛利・友常法律事務所から受けた法的助言等を踏まえて、公開買付者との間で真摯かつ継続的に協議・交渉が行われた上で決定された価格であること、(ｅ)本特別委員会が、事前に交渉方針を確認するとともに、適時にその状況の報告を受け、交渉上重要な局面において意見、指示、要請等を行った上で、本買付価格変更前の本公開買付価格を含む本取引の条件について妥当である旨の意見を述べていることを踏まえ、当社は、2025年７月25日開催の取締役会において、本買付価格変更前の本公開買付価格及び本公開買付けに係るその他の諸条件は当社の株主の皆様にとって妥当であり、本公開買付けは、当社の株主の皆様に対して、合理的な株式の売却の機会を提供するものであると判断いたしました。
また、本買付価格変更前の本公開買付価格は、当社の2025年６月30日現在の簿価純資産額である165,900百万円（十万の位を四捨五入しております。）を、自己株式控除後の発行済株式総数(57,673,249株)で割ることにより算出した１株当たり純資産額である2,877円（小数点以下を四捨五入しております。本買付価格変更前の本公開買付価格は当該金額との比較で28.75％（小数点以下第三位を四捨五入しております。）のディスカウント)を下回っているものの、仮に当社が清算する場合においても、簿価純資産額がそのまま換価されるわけではなく、所有する土地建物は本社及び工場であるところ、本社及び工場の各建屋等は建築後相当程度の年月が経過し老朽化していることを踏まえると簿価により売却することが困難と見込まれるため、更地での売却が必要であり、建屋の取り壊しにも費用を要すること、機械装置については売却に伴い撤去の基礎工事に係る相当程度の追加コストが発生し、製造工程の仕掛品や製品、原材料は廃棄等を考慮すると、相当程度の毀損が見込まれます。加えて、子会社を含めた当社グループの清算を行う場合、企業の清算に伴い、従業員に対する割増退職金及び弁護士費用等の専門家費用その他相当程度の追加コストが発生することが見込まれること等に鑑みると、当社の株主の皆様に最終的に分配されることとなる金額は、現実的には簿価純資産額から相当程度毀損された金額となることが想定されます。なお、当社においては、清算を予定しているわけではないため、清算を前提とする見積書の取得までは行っておらず、本買付価格変更前の本公開買付価格が、具体的な検討を経て概算された想定清算コストを勘案して算出される想定の清算価値を上回っていることの確認までは行っておりません。また、純資産額は、当社の清算価値を示すものであり、将来の収益性を反映するものではないため、継続企業である当社の企業価値の算定において重視することは合理的ではないと考えております。
加えて、本新株予約権買付価格について、本新株予約権は、当社の取締役の地位を喪失した日の翌日から10日間以内(10日目が休日に当たる場合には翌営業日まで)に限り、本新株予約権を一括して行使することができることが権利行使条件として定められており、仮に公開買付者が本公開買付けにより本新株予約権を取得したとしてもこれらを行使することができないこと等を考慮し、本新株予約権買付価格をいずれも１円とすることが不合理とはいえないと判断しております。
こうした判断のもと、当社は、本取引が当社の企業価値の向上に資するものであるとともに、本買付価格変更前の本公開買付価格を含む本取引に係る取引条件は妥当なものであると考えております。
以上より、当社は、2025年７月25日開催の当社取締役会において、本公開買付けへの賛同の意見を表明するとともに、当社の株主の皆様に対して、本公開買付けへの応募を推奨する旨及び本新株予約権者の皆様に対しては、本公開買付けに応募するか否かについて、当該本新株予約権者の皆様のご判断に委ねる旨を決議いたしました。なお、かかる当社取締役会決議は、公開買付者が本公開買付け及び本スクイーズアウト手続を実施することにより当社株式が上場廃止となる予定であることを前提として行われたものです。
その後、当社は、2025年９月８日、公開買付者より、本公開買付けの開始後における当社の株主の皆様による応募状況及び今後の応募の見通しを考慮して、慎重に検討した結果、当社の株主の皆様に本公開買付けに対する応募について更なる判断機会を提供し、本公開買付けの成立可能性を高めるため、公開買付期間を2025年９月24日まで延長し、合計40営業日とすることを決定した旨の伝達を受けました。
また、当社は、2025年９月24日、公開買付者より、本公開買付けの開始後における当社の株主の皆様による応募状況及び今後の応募の見通しを考慮して、慎重に検討した結果、当社の株主の皆様に本公開買付けに対する応募について更なる判断機会を提供し、本公開買付けの成立可能性を高めるため、公開買付期間を2025年10月８日まで延長し、合計50営業日とすることを決定した旨の伝達を受けました。
また、当社は、2025年10月８日、公開買付者より、本公開買付けの開始後における当社の株主の皆様による応募状況及び今後の応募の見通しを考慮して、慎重に検討した結果、当社の株主の皆様に本公開買付けに対する応募について更なる判断機会を提供し、本公開買付けの成立可能性を高めるため、公開買付期間を2025年10月23日まで延長し、合計60営業日とすることを決定した旨の伝達を受けました。
また、当社は、2025年10月23日、公開買付者より、本応募合意をした旨、及び本買付価格変更を決定した旨、並びにこれに伴い公開買付期間を2025年10月23日から起算して10営業日を経過した日である2025年11月７日まで延長し、合計70営業日とすることを決定した旨の伝達を受けました。
当社は、公開買付者による本買付価格変更について慎重に協議・検討を行い、本買付価格変更に関する本特別委員会の意見等を踏まえ、(ⅰ)本買付価格変更を前提としても、本取引は、自動車業界を取りまく環境の変化、デジタル化の加速、資源価格及び原材料価格の高騰、競争環境の激化が予想される中で、中長期的に企業価値を向上させるためには、競争優位性を確保し続ける技術開発力の強化、生産プロセスの自動化やスマートファクトリーの構築といった各種プロセスのDX化、モビリティ分野以外における新事業の創出、これらを実現するための人財の育成・確保といった施策を抜本的かつ機動的に一貫性をもって取り組み、一定の事業リスクを伴う戦略を迅速かつ果敢に実行するための合理的な選択肢であることに変わりはなく、(ⅱ)本買付価格変更後の本公開買付価格2,919円については、山田コンサルより、2025年７月24日付で本株式価値算定書を取得して以降、その前提とした当社の事業の現状及び将来の見通し等の状況に重大な変更がない中で、本買付価格変更後の本公開買付価格は、本株式価値算定書におけるＤＣＦ分析により算定された当社株式の１株当たり株式価値の上限を大きく上回る価格であること等から、本買付価格変更は、合理的な目的のもと、一般株主の利益に配慮した形でなされるものであり、本買付価格変更により本公開買付けの成立可能性を高めることは、当社の企業価値の向上に資すると認められる本取引の実現可能性を高めるとともに、一般株主に適切な売却機会を与える観点で望ましいと考えられると判断いたしました。
また、当社は、公開買付者による本応募合意についても慎重に協議・検討を行い、本応募合意は当社の中長期的な企業価値の向上という本取引の目的に影響を及ぼすものではないことに加えて、本買付価格変更と同様に、本応募合意によって本公開買付けの成立可能性を高めることは、当社の企業価値の向上に資すると認められる本取引の実現可能性を高めるとともに、一般株主に適切な売却機会を与える観点で望ましいと考えられると判断いたしました。
そこで、当社は、2025年10月23日開催の当社取締役会において、本買付価格変更及び本応募合意を踏まえても、本公開買付けへの賛同の意見を表明するとともに、当社の株主の皆様に対して、本公開買付けへの応募を推奨する旨及び本新株予約権者の皆様に対しては、本公開買付けに応募するか否かについて、当該本新株予約権者の皆様のご判断に委ねる旨の意見を維持することを決議いたしました。
上記2025年７月25日開催及び2025年10月23日開催の当社取締役会における決議の詳細は下記「(6) 本公開買付価格の公正性を担保するための措置及び利益相反を回避するための措置等、本公開買付けの公正性を担保するための措置」の「⑤ 当社における利害関係を有しない取締役全員(監査等委員を含む。)の承認」をご参照ください。
(3) 算定に関する事項
② 公開買付者における算定方法
(ⅰ)普通株式
(訂正前)
公開買付者は、本公開買付価格を決定するに当たり、当社が開示している有価証券報告書、決算短信等の財務情報等の資料等を踏まえ、当社の事業及び財務の状況について総合的に分析したとのことです。また、公開買付者は、当社に対する2025年５月８日から2025年６月27日にかけて実施したデュー・ディリジェンスの結果に加え、当社株式が金融商品取引所を通じて取引されていることから、本公開買付けの公表日の前営業日である2025年７月24日の当社株式の東京証券取引所プライム市場における終値(1,461円)、同日までの過去１ヶ月間、同過去３ヶ月間及び同過去６ヶ月間の終値の単純平均値(1,367円、1,317円及び1,341円)の推移を参考にしつつ、当社及び本特別委員会との協議・交渉の結果、当社取締役会による本公開買付けへの賛同の可否及び本公開買付けに対する応募の見通し等を総合的に勘案し、最終的に2025年７月25日に本公開買付価格を2,050円とすることを決定したとのことです。なお、公開買付者は、上記のとおり、諸要素を考慮し、かつ、当社及び本特別委員会との協議・交渉を経て本公開買付価格を決定していることから、第三者算定機関からの株式価値算定書及びフェアネス・オピニオンは取得していないとのことです。
なお、本公開買付価格2,050円は、本公開買付けの公表日の前営業日である2025年７月24日の東京証券取引所プライム市場における当社株式の終値1,461円に対して40.31％、同日までの過去１ヶ月間の終値の単純平均値1,367円に対して49.96％、同過去３ヶ月間の終値の単純平均値1,317円に対して55.66％、同過去６ヶ月間の終値の単純平均値1,341円に対して52.87％のプレミアムをそれぞれ加えた価格となるとのことです。
また、本公開買付価格2,050円は、2025年７月25日の東京証券取引所プライム市場における当社株式の終値1,761円に対して16.41％のプレミアムを加えた価格となるとのことです。
(訂正後)
公開買付者は、本公開買付価格を決定するに当たり、当社が開示している有価証券報告書、決算短信等の財務情報等の資料等を踏まえ、当社の事業及び財務の状況について総合的に分析したとのことです。また、公開買付者は、当社に対する2025年５月８日から2025年６月27日にかけて実施したデュー・ディリジェンスの結果に加え、当社株式が金融商品取引所を通じて取引されていることから、本公開買付けの公表日の前営業日である2025年７月24日の当社株式の東京証券取引所プライム市場における終値(1,461円)、同日までの過去１ヶ月間、同過去３ヶ月間及び同過去６ヶ月間の終値の単純平均値(1,367円、1,317円及び1,341円)の推移を参考にしつつ、当社及び本特別委員会との協議・交渉の結果、当社取締役会による本公開買付けへの賛同の可否及び本公開買付けに対する応募の見通し等を総合的に勘案し、最終的に2025年７月25日に本買付価格変更前の本公開買付価格を2,050円とすることを決定したとのことです。なお、公開買付者は、上記のとおり、諸要素を考慮し、かつ、当社及び本特別委員会との協議・交渉を経て本公開買付価格を決定していることから、第三者算定機関からの株式価値算定書及びフェアネス・オピニオンは取得していないとのことです。
なお、本買付価格変更前の本公開買付価格2,050円は、本公開買付けの公表日の前営業日である2025年７月24日の東京証券取引所プライム市場における当社株式の終値1,461円に対して40.31％、同日までの過去１ヶ月間の終値の単純平均値1,367円に対して49.96％、同過去３ヶ月間の終値の単純平均値1,317円に対して55.66％、同過去６ヶ月間の終値の単純平均値1,341円に対して52.87％のプレミアムをそれぞれ加えた価格となるとのことです。
また、本買付価格変更前の本公開買付価格2,050円は、2025年７月25日の東京証券取引所プライム市場における当社株式の終値1,761円に対して16.41％のプレミアムを加えた価格となるとのことです。
その後、公開買付者は、上記「(２)意見の根拠及び理由」の「② 公開買付者が本公開買付けの実施を決定するに至った背景、理由及び意思決定の過程」に記載のとおり、本公開買付価格(2,050円)は、当社及び特別委員会の間の複数回にわたる真摯かつ継続的な協議・交渉を経て合意した公正かつ妥当な価格であると考えておりましたが、当社株式に係る市場株価が本公開買付価格を上回って推移していることや当社の株主の皆様による本公開買付けへの応募状況に鑑みて、本公開買付けの成立に向けては、本公開買付価格の見直しを行う必要性を認識していたとのことです。そして、2025年10月８日には、当社から、当社の複数の株主から本公開買付価格(2,050円)が当社の株式価値を十分に反映していないとの意見があること及び当社株式に係る株価が本公開買付価格(2,050円)を上回って推移していることから、当社の株主の皆様により高い価格での売却機会を提供し、本公開買付けの成立可能性を高める観点から、本公開買付価格(2,050円)を見直すよう要望を受けたとのことです。
そこで、公開買付者は、当社の株主の皆様による本公開買付けの応募状況、今後の見通し及び本公開買付けの目的を円滑に達成する必要性を総合的に考慮するとともに、村上氏らによる本公開買付価格の引上げに関する指摘や当社による本公開買付価格の見直しに関する要望を真摯に受け止め、当社の一般株主の皆様に本買付価格変更前の本公開買付価格(2,050円)より高い金額での売却機会を提供し、当社の一般株主の皆様からのご理解を得て本公開買付けの成立可能性を高めることができると考えたことから、本公開買付価格を2,919円に引き上げることを検討したとのことです。
その結果、公開買付者は、2025年10月23日付で、当社が算出した当社株式１株当たり純資産額である2,877円を上回るとともに、同日の前営業日である同年10月22日時点までの当社株式の市場株価の最高値である2,787円を上回るよう、本買付価格変更を決定したとのことです。これに伴い、公開買付者は、2025年10月23日、2025年10月23日付訂正届出書を提出するとともに、それに伴って公開買付期間を2025年10月23日付訂正届出書の提出日である2025年10月23日より起算して10営業日を経過した日にあたる同年11月７日まで延長し、合計70営業日とすることとしたとのことです。
本買付価格変更後の本公開買付価格(2,919円)は、本公開買付けの公表日の前営業日である2025年７月24日の東京証券取引所プライム市場における当社株式の終値1,461円に対して99.79％、2025年７月24日までの過去１ヶ月間の終値単純平均値1,367円に対して113.53％、過去３ヶ月間の終値単純平均値1,317円に対して121.64％、過去６ヶ月間の終値単純平均値1,341円に対して117.67％のプレミアムがそれぞれ加えられた価格となっていることを踏まえると、公開買付者としては、本買付価格変更後の本公開買付価格(2,919円)は、当社株式の合理的な売却の機会を当社の株主の皆様に対して提供するものであると考えているとのことです。
また、本買付価格変更後の本公開買付価格2,919円は、2025年10月23日付訂正届出書の提出日の前営業日である2025年10月22日の東京証券取引所プライム市場における当社株式の終値2,703円に対して7.99％のプレミアムを加えた価格となるとのことです。
(5) 本公開買付け後の組織再編等の方針(いわゆる二段階買収に関する事項)
(訂正前)
公開買付者は、上記「(2) 意見の根拠及び理由」の「① 本公開買付けの概要」に記載のとおり、本公開買付けにおいて公開買付者が当社株式及び本新株予約権の全て(ただし、本譲渡制限付株式及び本新株予約権の行使により交付される当社株式を含み、当社が所有する自己株式及び本不応募合意株式を除きます。)を取得できなかった場合には、本公開買付けの成立後、以下の方法により、当社株式及び本新株予約権の全て(ただし、本譲渡制限付株式及び本新株予約権の行使により交付される当社株式を含み、当社が所有する自己株式及び本不応募合意株式を除きます。)の取得を目的とした本スクイーズアウト手続を実施することを予定しているとのことです。
具体的には、本公開買付けの成立後、公開買付者は、会社法第180条に基づき本株式併合を行うこと及び本株式併合の効力発生を条件として単元株式数の定めを廃止する旨の定款変更を行うことを付議議案に含む臨時株主総会(以下「本臨時株主総会」といいます。)を開催することを当社に要請する予定であり、公開買付者及び本不応募合意株主は、本臨時株主総会において上記各議案に賛成する予定とのことです。公開買付者は、当社の企業価値向上の観点から、本臨時株主総会を早期に開催することが望ましいと考えており、本公開買付けの決済の開始日後、それと近接する日が本臨時株主総会の基準日となるように、当社に対して、公開買付期間中に基準日設定公告を行うことを要請する予定であり、本臨時株主総会の開催日は、2025年12月下旬～2026年１月中旬頃を予定しているとのことです。当社は、公開買付者からかかる要請を受けた場合には、かかる要請に応じる予定です。
＜後略＞
(訂正後)
公開買付者は、上記「(2) 意見の根拠及び理由」の「① 本公開買付けの概要」に記載のとおり、本公開買付けにおいて公開買付者が当社株式及び本新株予約権の全て(ただし、本譲渡制限付株式及び本新株予約権の行使により交付される当社株式を含み、当社が所有する自己株式及び本不応募合意株式を除きます。)を取得できなかった場合には、本公開買付けの成立後、以下の方法により、当社株式及び本新株予約権の全て(ただし、本譲渡制限付株式及び本新株予約権の行使により交付される当社株式を含み、当社が所有する自己株式及び本不応募合意株式を除きます。)の取得を目的とした本スクイーズアウト手続を実施することを予定しているとのことです。
具体的には、本公開買付けの成立後、公開買付者は、会社法第180条に基づき本株式併合を行うこと及び本株式併合の効力発生を条件として単元株式数の定めを廃止する旨の定款変更を行うことを付議議案に含む臨時株主総会(以下「本臨時株主総会」といいます。)を開催することを当社に要請する予定であり、公開買付者及び本不応募合意株主は、本臨時株主総会において上記各議案に賛成する予定とのことです。公開買付者は、当社の企業価値向上の観点から、本臨時株主総会を早期に開催することが望ましいと考えている一方で、当社の株主の皆様による本公開買付けへの応募状況及び今後の応募の見通しを総合的に勘案すると、公開買付期間中に行った基準日設定公告に係る基準日を取り消した上で再度基準日設定公告を行わざるを得ない可能性も否定できず、当社の株主の皆様の混乱を招かないようにする観点からは、当社に対する基準日設定公告を行うことの要請を公開買付期間中ではなく本公開買付けの成立後に行うことが望ましいと判断したため、本公開買付けの決済の開始日後、それと近接する日が本臨時株主総会の基準日となるように、当社に対して、基準日設定公告を行うことを要請する予定であり、本臨時株主総会の開催日は、2026年１月中旬～2026年２月上旬頃を予定しているとのことです。当社は、公開買付者からかかる要請を受けた場合には、かかる要請に応じる予定です。
＜後略＞
(6) 本公開買付価格の公正性を担保するための措置及び利益相反を回避するための措置等、本公開買付けの公正性を担保するための措置
① 当社における独立した特別委員会の設置及び特別委員会からの答申書の取得
(ⅲ)判断内容
(訂正前)
＜前略＞
・山田コンサル 当社のファイナンシャル・アドバイザー及び第三者算定機関である山田コンサルティンググループ株式会社
(訂正後)
＜前略＞
・山田コンサル 当社のファイナンシャル・アドバイザー及び第三者算定機関である山田コンサルティンググループ株式会社
当社は、本公開買付け開始以降も、本特別委員会に対して、当社の株価の推移及び公開買付者と当社の大株主との間の協議の状況等について情報共有を行い、本特別委員会との間で継続的に協議を行いました。その後、公開買付者により本買付価格変更に係る提案がなされる可能性が生じたことを受け、本特別委員会に対して、本買付価格変更を前提としても、上記答申内容に変更がないかにつき意見を求めたところ、本特別委員会は、2025年10月22日に本特別委員会を開催した上で検討を行い、同日付で、当社取締役会に対して、大要以下の内容の追加の答申書(以下「本追加答申書」といいます。)を提出しました。
（d）求意見事項に対する本特別委員会の意見
本買付価格変更を前提としても、2025年７月25日付答申書において当社取締役会に答申した意見に変更はない。
（e）本特別委員会の意見の理由
（e）-１．本公開買付けの公表後に生じた各種事象
本特別委員会は、2025年７月25日付答申書において当社取締役会に答申した意見を変更する必要性の有無を判断するため、当社に対して、本公開買付けの公表後に生じた各種事象についての説明を求めた。これに対して当社から、本公開買付けの公表後に生じた事象として、①公開買付者との間で、2025年７月下旬以降、当社株式に係る市場株価の推移及び公開買付者と当社の大株主との間の協議の状況等について共有を受けてきたこと、その結果、2025年10月21日、公開買付者から本買付価格変更について提案を受けたこと、②第三者から、本取引と実質的に抵触し若しくは本取引の実行を困難にする又はその合理的なおそれのある取引に係る買収提案等を受けていないこと、③当社が作成した本事業計画の内容には変更は生じていないこと等についての説明があった。
本特別委員会は、改めて、これらの事象が当社の業況や本取引に与える影響等について慎重に議論した。その結果、本特別委員会は、当社の説明に不合理な点は見当たらず、総合的にみて、本公開買付けの公表後に生じた各種事象は、当社が従来目指してきた企業価値向上に重大な影響を与えるものではないと判断した。
（e）-２．本取引の目的は合理的と認められる(本取引が当社の企業価値向上に資する)旨の意見の変更の要否(本諮問事項１関係)
本特別委員会は、本特別委員会における慎重な議論を通じて、本公開買付けの公表後に生じた各種事象を踏まえても、当社の業況や本取引を取り巻く環境に重大な変化は生じていないと判断した。
そして、本特別委員会は、本買付価格変更を前提としても、2025年７月25日付答申書において本特別委員会が判断した、本取引の実行は当社が認識する経営課題の解決に資することが認められること、他の手法と比較して本取引によることも相当であると考えられること、本取引による当社の企業価値向上に対する重大な支障となる事情として認められるものも見受けられないことについては、いずれも本追加答申書作成時点においても変更されておらず、引き続き維持されているものと判断した。なお、2025年７月25日付答申書において述べたとおり、公開買付者らは、本取引に係る必要資金をLBOローンと優先株式により調達することを想定しているところ、公開買付者らとしては、いずれについても、返済又は償還、金利又は負担及びコベナンツ等の各種条件に関して、当社の事業運営に影響を与えないよう、当社のキャッシュ・フローや財務状況等を考慮して調達することを想定している。本特別委員会は、公開買付者が本買付価格変更に伴う資金調達増加によってもこの点に変更はないと考えていることを付言する。
また、公開買付者によれば、本買付価格変更は、本公開買付けの成立可能性を高めることを企図して行われるものとのことであり、かかる説明に不合理な点は認められない。本買付価格変更が一般株主の利益にも配慮した形でなされるものであれば、本買付価格変更により本公開買付けの成立可能性が向上することは、当社の企業価値向上に資すると考えられる本取引の実現可能性を高めるともに、一般株主に適切な売却機会を与える観点で望ましいものと考えられる。
以上より、本特別委員会は、本取引の目的は合理的と認められる(本取引が当社の企業価値向上に資する)旨の意見を変更する必要はないと判断した。
（e）-３．本公開買付けを含む本取引に係る取引条件の公正性・妥当性は確保されている旨の意見の変更の要否(本諮問事項２関係)
公開買付価格の変更は、本取引の条件の妥当性が確保されているかどうかの判断に影響を与える可能性があるものであるところ、本買付価格変更は、公開買付価格を引き上げるものである。
そして、本買付価格変更に係る本公開買付価格2,919円は、当社が、山田コンサルより、2025年７月24日付で本株式価値算定書を取得して以降、その前提とした当社の事業の現状及び将来の見通し等の状況に重大な変更がない中で、本株式価値算定書における市場株価法、類似会社比較法、DCF法のいずれによって算定された当社株式の１株当たり株式価値のレンジの上限も大きく上回る価格である。
さらに、本買付価格変更に係る本公開買付価格2,919円は、東京証券取引所プライム市場における2025年７月25日付答申書の提出日の直前営業日の当社株式の終値1,461円に対して99.79％、直前営業日の過去１ヶ月の平均終値1,367円に対して113.53％、直前営業日の過去３ヶ月の平均終値1,317円に対して121.64％、直前営業日の過去６ヶ月の平均終値1,341円に対して117.67％のプレミアムを加えた金額となっている。これは、2025年７月25日付答申書の作成までに山田コンサルから説明があった、2019年６月28日から2025年５月15日までに公表されたMBOの一環として行われる公開買付けにおける事例167件における買付け等の価格決定の際に付与されたプレミアム水準と比して、相当に高い水準であるといえる。
加えて、本買付価格変更に係る本公開買付価格2,919円は、当社の2025年６月30日現在の１株当たり純資産額である2,877円(本公開買付価格は当該金額との比較で1.46％のプレミアム)を上回っている。なお、純資産額は、当社の清算価値を示すものであり、将来の収益性を反映するものではないため、継続企業である当社の企業価値の算定において重視することは合理的ではないという前提に変更はない。
以上より、本特別委員会は、本買付価格変更は当社の一般株主に利益をもたらすものであると評価することができるため、本公開買付けを含む本取引に係る取引条件の公正性・妥当性は確保されている旨の意見を変更する必要はないと判断した。
（e）-４．本取引に係る手続の公正性が確保されている旨の意見の変更の要否(本諮問事項３関係)
本特別委員会は、本公開買付けを含む本取引に係る手続の公正性の確保については、本特別委員会が2025年７月25日付答申書で指摘した、(ⅰ)特別委員会の設置及び特別委員会からの答申書の取得、(ⅱ)意思決定のプロセス、(ⅲ)独立した法律事務所からの助言の取得、(ⅳ)独立した第三者算定機関からの株式価値算定書の取得、(ⅴ)マーケット・チェック、(ⅵ)マジョリティ・オブ・マイノリティ、(ⅶ)一般株主への情報提供の充実とプロセスの透明性の向上、並びに(ⅷ)強圧性の排除の各項目の内容について、いずれも(但し、(ⅳ)については2025年７月25日付答申書作成日時点でのものとして)本追加答申書作成日時点においても変更されておらず、引き続き維持されているものと判断した。
以上より、本特別委員会は、本取引に係る手続の公正性が確保されている旨の意見を変更する必要はないと判断した。
（e）-５．本取引の決定は当社の一般株主にとって公正であると考えられる旨の意見の変更の要否(本諮問事項４関係)
本特別委員会としては、本諮問事項１乃至３において検討を要請されている事項が、本諮問事項４を検討する際の考慮要素になるものと考えているところ、本特別委員会における検討の結果、本諮問事項１乃至３について、いずれも2025年７月25日付答申書における意見を変更する必要はないと認められることは、上記(e)－２.乃至(e)－４.において述べたとおりである。
以上から、本特別委員会は、本諮問事項４についても、本取引の決定は当社の一般株主にとって公正であると考えられる旨の意見を変更する必要はないと判断した。
（e）-６．当社取締役会が本公開買付けに賛同の意見を表明すること並びに当社の株主に対して本公開買付けに応募することを推奨すること及び本新株予約権者に対して本公開買付けに応募するか否かについて、本新株予約権者の判断に委ねることは、相当である旨の意見の変更の要否(本諮問事項５関係)
本特別委員会としては、本諮問事項１乃至４において、本取引の目的の合理性、本取引に係る取引条件の妥当性及び本取引に係る手続の公正性が確認され、かつ、本取引の決定が当社の一般株主にとって公正であることが確認されることにより、本諮問事項５を是認する理由になるものと考える。そして、本特別委員会における検討の結果、本諮問事項１乃至４について、いずれも2025年７月25日付答申書における意見を変更する必要はないと認められることは、上記(e)－２.乃至(e)－５.において述べたとおりである。
以上から、本特別委員会は、本諮問事項５についても、当社取締役会が本公開買付けに賛同の意見を表明すること並びに当社の株主に対して本公開買付けに応募することを推奨すること及び本新株予約権者に対して本公開買付けに応募するか否かについて、本新株予約権者の判断に委ねることは、相当である旨の意見を変更する必要はないと判断した。
（f）用語
本書の他の記載にかかわらず、上記(d)及び(e)において使用される用語は、特段の記載のない限り、上記(c)において定義されたものと同様の意味を有する。
⑤ 当社における利害関係を有しない取締役全員(監査等委員を含む。)の承認
(訂正前)
当社は、アンダーソン・毛利・友常法律事務所から受けた法的助言、山田コンサルから受けた財務的見地からの助言、本株式価値算定書の内容、公開買付者との間で実施した複数回にわたる継続的な協議の内容及びその他の関連資料を踏まえつつ、本答申書において示された本特別委員会の判断内容を最大限尊重しながら、本公開買付けを含む本取引が当社の企業価値の向上に資するか否か、及び本公開買付価格を含む本取引に係る取引条件が妥当なものか否かについて、慎重に協議・検討をいたしました。
その結果、当社は、上記「(2) 意見の根拠及び理由」の「④ 当社が本公開買付けに賛同するに至った意思決定の過程及び理由」に記載のとおり、2025年７月25日開催の当社取締役会において、当社の経営課題の解決及び株主様への利益還元の機会の提供という観点から、本取引が当社の企業価値の向上に資するものであるとともに、本株式価値算定書の算定結果、本公開買付価格のプレミアム水準、公開買付者との交渉過程及び本公開買付価格の決定プロセス等に照らし、本公開買付価格を含む本取引に係る取引条件は妥当なものであると判断し、賛同の意見を表明するとともに、当社の株主の皆様に対して、本公開買付けに応募することを推奨する旨、及び、本新株予約権者の皆様に対して、本公開買付けに応募するか否かについては、本新株予約権者の皆様のご判断に委ねる旨を決議いたしました。上記の当社取締役会においては、当社の取締役９名のうち、小川氏らを除く７名が審議及び決議に参加し、決議に参加した取締役全員の一致により上記の決議を行っております。
なお、当社の代表取締役会長である小川信也氏及び当社の代表取締役社長である小川哲史氏は、本取引後も継続して当社の経営に当たることを予定していることから、本取引において当社と利益相反又はそのおそれがあることを踏まえて、上記の当社取締役会を含む本取引に係る当社取締役会の審議及び決議には一切参加しておらず、かつ、当社の立場において、本取引に係る検討並びに公開買付者との協議及び交渉に一切参加しておりません。
(訂正後)
当社は、アンダーソン・毛利・友常法律事務所から受けた法的助言、山田コンサルから受けた財務的見地からの助言、本株式価値算定書の内容、公開買付者との間で実施した複数回にわたる継続的な協議の内容及びその他の関連資料を踏まえつつ、本答申書において示された本特別委員会の判断内容を最大限尊重しながら、本公開買付けを含む本取引が当社の企業価値の向上に資するか否か、及び本買付価格変更前の本公開買付価格を含む本取引に係る取引条件が妥当なものか否かについて、慎重に協議・検討をいたしました。
その結果、当社は、上記「(2) 意見の根拠及び理由」の「④ 当社が本公開買付けに賛同するに至った意思決定の過程及び理由」に記載のとおり、2025年７月25日開催の当社取締役会において、当社の経営課題の解決及び株主様への利益還元の機会の提供という観点から、本取引が当社の企業価値の向上に資するものであるとともに、本株式価値算定書の算定結果、本買付価格変更前の本公開買付価格のプレミアム水準、公開買付者との交渉過程及び本買付価格変更前の本公開買付価格の決定プロセス等に照らし、本買付価格変更前の本公開買付価格を含む本取引に係る取引条件は妥当なものであると判断し、賛同の意見を表明するとともに、当社の株主の皆様に対して、本公開買付けに応募することを推奨する旨、及び、本新株予約権者の皆様に対して、本公開買付けに応募するか否かについては、本新株予約権者の皆様のご判断に委ねる旨を決議いたしました。
その後、当社は、2025年10月23日開催の当社取締役会において、上記「(2) 意見の根拠及び理由」の「④ 当社が本公開買付けに賛同するに至った意思決定の過程及び理由」に記載の根拠及び理由に基づき、本公開買付けへの賛同の意見を表明するとともに、当社の株主の皆様に対して、本公開買付けへの応募を推奨する旨及び本新株予約権者の皆様に対しては、本公開買付けに応募するか否かについて、当該本新株予約権者の皆様のご判断に委ねる旨の意見を維持することを決議いたしました。
上記2025年７月25日及び2025年10月23日開催の当社取締役会においては、当社の取締役９名のうち、小川氏らを除く７名が審議及び決議に参加し、決議に参加した取締役全員の一致により上記の決議を行っております。
なお、当社の代表取締役会長である小川信也氏及び当社の代表取締役社長である小川哲史氏は、本取引後も継続して当社の経営に当たることを予定していることから、本取引において当社と利益相反又はそのおそれがあることを踏まえて、上記2025年７月25日及び2025年10月23日開催の当社取締役会を含む本取引に係る当社取締役会の審議及び決議には一切参加しておらず、かつ、当社の立場において、本取引に係る検討並びに公開買付者との協議及び交渉に一切参加しておりません。
⑥ 本公開買付けの公正性を担保する客観的状況の確保
(訂正前)
公開買付者は、公開買付期間を法令に定められた最短期間が20営業日であるところ、60営業日に設定しているとのことです。公開買付者は、公開買付期間を法令に定められた最短期間に照らして比較的長期に設定することにより、当社の株主及び本新株予約権者の皆様が本公開買付けに応募するか否かについて適切な判断機会を確保するとともに、当社株式について対抗的買収提案者にも対抗的な買付け等を行う機会を確保し、これをもって本公開買付価格の公正性を担保することを企図しているとのことです。
また、公開買付者及び当社は、当社が対抗的買収提案者と接触することを禁止するような取引保護条項を含む合意等、対抗的買収提案者が当社との間で接触することを制限するような内容の合意を行っておりません。このように、上記公開買付期間の設定とあわせ、対抗的な買付け等の機会が確保されることにより、本公開買付けの公正性の担保に配慮しております。
なお、上記「① 当社における独立した特別委員会の設置及び特別委員会からの答申書の取得」に記載のとおり、本特別委員会は、市場における潜在的な買収者の有無を調査・検討する、いわゆる積極的なマーケット・チェック(本取引の公表前における入札手続等を含みます。)については、本公開買付けを含む本取引の公正性を担保するために実施された各種措置の内容、その他本取引における具体的な状況に鑑みて、これを実施しなくとも特段、本取引の公正性が阻害されることはない旨を判断したとのことです。
(訂正後)
公開買付者は、公開買付期間を法令に定められた最短期間が20営業日であるところ、70営業日に設定しているとのことです。公開買付者は、公開買付期間を法令に定められた最短期間に照らして比較的長期に設定することにより、当社の株主及び本新株予約権者の皆様が本公開買付けに応募するか否かについて適切な判断機会を確保するとともに、当社株式について対抗的買収提案者にも対抗的な買付け等を行う機会を確保し、これをもって本公開買付価格の公正性を担保することを企図しているとのことです。
また、公開買付者及び当社は、当社が対抗的買収提案者と接触することを禁止するような取引保護条項を含む合意等、対抗的買収提案者が当社との間で接触することを制限するような内容の合意を行っておりません。このように、上記公開買付期間の設定とあわせ、対抗的な買付け等の機会が確保されることにより、本公開買付けの公正性の担保に配慮しております。
なお、上記「① 当社における独立した特別委員会の設置及び特別委員会からの答申書の取得」に記載のとおり、本特別委員会は、市場における潜在的な買収者の有無を調査・検討する、いわゆる積極的なマーケット・チェック(本取引の公表前における入札手続等を含みます。)については、本公開買付けを含む本取引の公正性を担保するために実施された各種措置の内容、その他本取引における具体的な状況に鑑みて、これを実施しなくとも特段、本取引の公正性が阻害されることはない旨を判断したとのことです。
⑦ マジョリティ・オブ・マイノリティ(Majority of Minority)を上回る買付予定数の下限の設定
(訂正前)
公開買付者は、本書提出日現在、当社株式及び本新株予約権を所有していないところ、本公開買付けにおける買付予定数の下限(35,841,900株、所有割合：62.02％)は、潜在株式勘案後株式総数(57,791,649株)から、小川信也氏の所有株式数1,573,305株(所有割合：2.72％)、小川哲史氏の所有株式数：116,127株(所有割合：0.20％)及び本財団の所有株式数1,000,000株(所有割合：1.73％)の合計株式数(2,689,432株)を控除した株式数(55,102,217株)の半数に相当する株式数(27,551,109株、所有割合：47.67％)を上回っているとのことです。すなわち、公開買付者と利害関係を有しない当社の株主の皆様が所有する当社株式及び本新株予約権の数の過半数の賛同が得られない場合には本公開買付けは成立せず、いわゆる「マジョリティ・オブ・マイノリティ(Majority of Minority)」条件を充たしたものとなっており、当社の少数株主の皆様の意思を重視したものであると考えているとのことです。
(訂正後)
公開買付者は、本書提出日現在、当社株式及び本新株予約権を所有していないところ、本公開買付けにおける買付予定数の下限(35,841,900株、所有割合：62.02％)は、潜在株式勘案後株式総数(57,791,649株)から、小川信也氏の所有株式数1,573,305株(所有割合：2.72％)、小川哲史氏の所有株式数：116,127株(所有割合：0.20％)及び本財団の所有株式数1,000,000株(所有割合：1.73％)並びに岐建の所有株式数2,344,994株(所有割合：4.06％)の合計株式数(5,034,426株)を控除した株式数(52,757,223株)の半数に相当する株式数(26,378,612株、所有割合：45.64％)を上回っているとのことです。すなわち、公開買付者と利害関係を有しない当社の株主の皆様が所有する当社株式及び本新株予約権の数の過半数の賛同が得られない場合には本公開買付けは成立せず、いわゆる「マジョリティ・オブ・マイノリティ(Majority of Minority)」条件を充たしたものとなっており、当社の少数株主の皆様の意思を重視したものであると考えているとのことです。
(7) 本公開買付けに関する重要な合意
(訂正前)
＜前略＞
② 本不応募合意(財団)
公開買付者は、本財団との間で、2025年７月25日付で本不応募合意(財団)を行っており、その内容は以下のとおりとのことです。
(ア)本公開買付けへの不応募
本財団は、本財団の所有する本不応募合意株式について本公開買付けに応募しない旨、及び第三者への譲渡その他の処分を行わない旨を合意しているとのことです。
(イ)本株式併合
公開買付者は、本公開買付けの結果、本公開買付けにおいて公開買付者が当社株式の全て(ただし、当社が所有する自己株式及び本不応募合意株式を除きます。)を取得できなかった場合には本株式併合を行うこと、及び本臨時株主総会の開催を当社に要請することを予定していることを合意しているとのことです。本財団は本臨時株主総会において公開買付者の指示に従って公開買付者と同一の内容で、本財団の所有する本不応募合意株式に係る議決権を行使することを合意しているとのことです。
(ウ)本株式交換
公開買付者は、本株式併合の効力発生後、本不応募合意株主のいずれかが当社の株主として存在する場合には本株式交換を行うことを合意しているとのことです。本財団は、本株式交換の実施を付議議案に含む当社の臨時株主総会において議決権を行使できる場合、公開買付者の指示に従って公開買付者と同一の内容で、本財団の所有する本不応募合意株式に係る議決権を行使すること、及び本株式交換の効力発生後は公開買付者のＣ種優先株式のみを所有すること及びそのために必要な手続・協力を行うことを合意しているとのことです。
(エ)本再出資
本財団は、本株式併合の結果、その所有する当社株式の数に１株に満たない端数が生じ、当該端数株式の対価として当社から金銭を受領した場合には、本株式交換の完了後、実務上可能な限り速やかに、当該金銭の全額(ただし、公租公課及び合理的な諸経費は控除します。)について、本再出資を行い、公開買付者のＣ種優先株式を取得することを合意しているとのことです。
(オ)終了
公開買付者及び本財団は、書面で終了について合意した場合又は本公開買付けが開示されたが成立せずに終了した場合には本不応募合意(財団)は自動的に終了することを合意しているとのことです。
(訂正後)
＜前略＞
② 本不応募合意(財団)
公開買付者は、本財団との間で、2025年７月25日付で本不応募合意(財団)を行っており、その内容は以下のとおりとのことです。
(ア)本公開買付けへの不応募
本財団は、本財団の所有する本不応募合意株式について本公開買付けに応募しない旨、及び第三者への譲渡その他の処分を行わない旨を合意しているとのことです。
(イ)本株式併合
公開買付者は、本公開買付けの結果、本公開買付けにおいて公開買付者が当社株式の全て(ただし、当社が所有する自己株式及び本不応募合意株式を除きます。)を取得できなかった場合には本株式併合を行うこと、及び本臨時株主総会の開催を当社に要請することを予定していることを合意しているとのことです。本財団は本臨時株主総会において公開買付者の指示に従って公開買付者と同一の内容で、本財団の所有する本不応募合意株式に係る議決権を行使することを合意しているとのことです。
(ウ)本株式交換
公開買付者は、本株式併合の効力発生後、本不応募合意株主のいずれかが当社の株主として存在する場合には本株式交換を行うことを合意しているとのことです。本財団は、本株式交換の実施を付議議案に含む当社の臨時株主総会において議決権を行使できる場合、公開買付者の指示に従って公開買付者と同一の内容で、本財団の所有する本不応募合意株式に係る議決権を行使すること、及び本株式交換の効力発生後は公開買付者のＣ種優先株式のみを所有すること及びそのために必要な手続・協力を行うことを合意しているとのことです。
(エ)本再出資
本財団は、本株式併合の結果、その所有する当社株式の数に１株に満たない端数が生じ、当該端数株式の対価として当社から金銭を受領した場合には、本株式交換の完了後、実務上可能な限り速やかに、当該金銭の全額(ただし、公租公課及び合理的な諸経費は控除します。)について、本再出資を行い、公開買付者のＣ種優先株式を取得することを合意しているとのことです。
(オ)終了
公開買付者及び本財団は、書面で終了について合意した場合又は本公開買付けが開示されたが成立せずに終了した場合には本不応募合意(財団)は自動的に終了することを合意しているとのことです。
③ 本応募合意
公開買付者は、2025年10月23日、岐建との間で、その保有する当社株式の全てについて本公開買付けに応募しかつこれを撤回しない旨を口頭で合意しているとのことです。
なお、本応募合意を除いて、現時点において、岐建との間で本取引に係る重要な合意は締結されておりませんが、本公開買付けが成立した場合、本取引の実行に必要となる資金への充当を目的として、本公開買付けの決済時までの期間において、公開買付者による岐建を割当先とするD種優先株式(無議決権株式)の第三者割当増資のための手続が行われることが予定されているとのことです。
以 上