第３ 【第三者割当の場合の特記事項】

１ 【割当予定先の状況】

#### ａ．割当予定先の概要

##### ①　LCAO

名称 | Long Corridor Alpha Opportunities Master Fund
所在地 | PO Box 309, Ugland House, Grand Cayman KY1-1104, Cayman Islands
国内の主たる事務所の責任者の氏名及び連絡先 | 該当事項はありません。
出資額 | 約192百万米ドル(2022年６月30日時点)
組成目的 | 投資
主たる出資者及び出資比率 | Long Corridor Alpha Opportunities Feeder Fund, 100％
業務執行組合員等に関する事項 | 名称 | Long Corridor Asset Management Limited
所在地 | Unit 3609, AIA Tower, 183 Electric Road, North Point, Hong Kong SAR
国内の主たる事務所の責任者の氏名及び連絡先 | 該当事項はありません。
代表者の役職・氏名 | ディレクター：James Tu
事業内容 | 投資
資本金 | 8,427,100香港ドル
主たる出資者及び出資比率 | James Tu 100％

##### ②　MAP246

名称 | MAP246 Segregated Portfolio, a segregated portfolio of LMA SPC
所在地 | Cayman Corporate Centre, 27 Hospital Road, George Town, Grand Cayman KY1-9008, Cayman Islands
国内の主たる事務所の責任者の氏名及び連絡先 | 該当事項はありません。
出資額 | 開示の同意を得られていないため、記載しておりません。 (注)
組成目的 | 投資
主たる出資者及び出資比率 | 開示の同意を得られていないため、記載しておりません。 (注)
業務執行組合員等に関する事項 | 名称 | Long Corridor Asset Management Limited
所在地 | Unit 3609, AIA Tower, 183 Electric Road, North Point, Hong Kong SAR
国内の主たる事務所の責任者の氏名及び連絡先 | 該当事項はありません。
代表者の役職・氏名 | ディレクター：James Tu
事業内容 | 投資
資本金 | 8,427,100香港ドル
主たる出資者及び出資比率 | James Tu 100％

(注)割当予定先であるMAP246については、英国領ケイマン島に設立された分離ポートフォリオ会社(Segregated Portfolio Company)であるLMA SPCの分離ポートフォリオ(Segregated Portfolio)であることから、調査対象をLMA SPC(所在地：Walkers Corporate Limited, 27 Hospital Road, George Town, KY, KY1-9008、代表者：Jon Scott Perkins(Director)、Robert Swan(Director))としております。MAP246の出資額、主たる出資者及び出資比率については、当社がストームハーバー証券株式会社(住所：東京都港区赤坂一丁目12番32号、代表取締役社長：渡邉佳史)(以下「ストームハーバー証券」といいます。)を通じて、LCAO及びMAP246と一任契約を締結し、その運用を行っている、香港に所在する機関投資家であるLong Corridor Asset Management Limited(香港SFC登録番号：BMW115)(以下「LCAM」といいます。)のInvestment AdvisorであるLong Corridor Global Asset Managementの日本代表である西健一郎氏に確認したものの、開示の同意が得られていないため、記載しておりません。開示の同意を行わない理由につきましては、MAP246とLCAMとの間で締結した秘密保持契約に基づき守秘義務を負っているためと聞いております。

#### ｂ．提出者と割当予定先との間の関係

##### ①　LCAO

出資関係 | 当社が保有している割当て予定先の株式の数 | 該当事項はありません。
割当予定先が保有している当社株式の数 | 該当事項はありません。
人事関係 | 記載すべき人事関係はありません。
資金関係 | 記載すべき資金関係はありません。
技術又は取引関係 | 記載すべき技術又は取引関係はありません。

##### ②　MAP246

出資関係 | 当社が保有している割当て予定先の株式の数 | 該当事項はありません。
割当予定先が保有している当社株式の数 | 該当事項はありません。
人事関係 | 記載すべき人事関係はありません。
資金関係 | 記載すべき資金関係はありません。
技術又は取引関係 | 記載すべき技術又は取引関係はありません。

#### ｃ．割当予定先の選定理由

資金及び資本調達が喫緊の経営課題として、資金及び資本調達方法の検討を行ってまいりました。各資金及び資本調達方法について比較検討している中で、2022年２月頃より複数の証券会社及び機関投資家と議論を行い、検討を進めた結果、当社は、EMA Group, LLCが運用指図人を務めるEMAへの新株予約権の第三者割当を行うことを決定し、2022年５月27日の当社取締役会決議において、当該新株予約権の発行を決議いたしました。

その後、当社は、EMAへの当該新株予約権の発行について、EMAとの間で契約締結など当該新株予約権の発行の実施に向けた作業を鋭意進めておりましたが、2022年６月10日付で公表した「第三者割当による第３回新株予約権（行使価額修正条項付）の発行の中止に関するお知らせ」に記載のとおり、EMAが日本企業への投資経験がなかったことにより、当該新株予約権の発行の決定後であっても当該新株予約権に係る新株予約権買取契約の締結日（2022年６月13日）までは契約条件の変更が特に制約なく可能であると誤解しており、当該新株予約権の割当日を数日後に控えた時点で、EMAより新株予約権買取契約の行使コミット条項における計算対象日の規定の内容について再協議の要請を受けたため、当初の予定どおりに2022年６月13日に当該新株予約権の発行を実施することが困難な状況となったことから、当社は、2022年６月10日付の当社取締役会決議において当該発行を中止することを決議いたしました。

当社といたしましては、EMAとの間で再度契約条件の合意に至ることは困難であると判断したことから、新たに本新株予約権の割当先候補を検討することとし、当初予定していた上記新株予約権発行に代わる資金調達方法を速やかに検討する必要があったため、2022年６月下旬頃、以前より当社の資金調達に関して情報提供等を行っていたストームハーバー証券に当社の経営環境及び資金需要等を伝えたところ、LCAMの紹介を受け、当社は、ストームハーバー証券及びLCAMから、LCAMが一任契約に基づき運用を行っているLCAO及びMAP246に対する第三者割当による本新株予約権発行の提案を受けました。当社は、ストームハーバー証券を通じて受領した資料を検討し、LCAMのInvestment AdvisorであるLong Corridor Global Asset Managementの日本代表である西健一郎氏に対するヒアリングを行ったところ、LCAMは、香港本拠のマルチストラテジーファンドであり、米国の年金や大学基金を預かるファンドオブファンズが主な資金源であること、本拠地の香港に加え、東京に拠点を持ち、アジアの主要マーケットをカバーした投資プラットフォームを有しており、株式等を中心に様々なアセットクラスに投資し、事業会社に対するファンダメンタルズ分析に基づき投資を検討していること、投資形態は柔軟であり、経営には一切関与しない友好的な純投資家であること、LCAO及びMAP246は、LCAMが一任契約に基づき運用を行っているケイマンに所在する免税有限責任資産運用会社(Exempted Company in Cayman with Limited Liability)及び分離ポートフォリオ会社(Segregated Portfolio Company)の分離ポートフォリオ(Segregated Portfolio)であることを確認いたしました。当社は、以上の内容に基づき、本新株予約権発行の提案について検討を進めた結果、資金調達スキームが当社の資金調達ニーズを満たすものであったこと、LCAMのこれまでの国内での活動及び実績や保有方針等を総合的に勘案し、LCAMが一任契約に基づき運用を行っているLCAO及びMAP246を本新株予約権の第三者割当の割当予定先とすることが適切であると判断いたしました。

#### ｄ．割り当てようとする株式の数

本新株予約権の目的である株式の総数は6,000,000株です(但し、上記「第１　募集要項　１　新規発行新株予約権証券(第３回新株予約権)　(2) 新株予約権の内容等」「新株予約権の目的となる株式の数」欄に記載のとおり、調整されることがあります。)。

割当予定先に割り当てる本新株予約権の目的である株式の数は、以下のとおりです。

LCAO　　　　4,800,000株

MAP246　　　1,200,000株

#### ｅ．株券等の保有方針及び行使制限措置

割当予定先であるLCAO及びMAP246との間で、本新株予約権の行使により取得する当社株式について、継続保有及び預託の取り決めはありません。なお、本新株予約権の行使後の当社株式に関する割当予定先の保有方針は純投資であり短期保有目的である旨、割当予定先の資産運用を一任されているLCAMのInvestment AdvisorであるLong Corridor Global Asset Managementから口頭で確認しております。当社と割当予定先の資産運用を一任されているLCAMとの協議において、本新株予約権の行使により取得する当社株式については、割当予定先が適宜市場売却等の方法により、市場の状況等を勘案し、株価への悪影響を極力排除する様に努めることを前提に適宜売却する方針である旨を口頭で確認しております。したがって、割当予定先が当社株式を長期間保有する意図及び過半数を保有する意図はなく、当社の支配株主になることはありません。また、当社と割当予定先の資産運用を一任されているLCAMとの協議において、割当予定先は、本新株予約権を第三者に譲渡する予定はなく、本新株予約権の行使が完了するまで保有する方針であることを口頭で確認しております。本新株予約権は、振替新株予約権であるため、本新株予約権の発行要項には譲渡制限について規定されておりませんが、新株予約権引受契約において、割当予定先は、当社の事前の承認がない限り、本新株予約権を第三者に譲渡することはできない旨を定めます。当社が事前に本新株予約権の譲渡承認を行う場合、後記「f.払込みに要する資金等の状況」及び「g.割当予定先の実態」に記載の手続と同様に、本人確認及び反社会的勢力と関係を有していないこと、譲渡先について本新株予約権の行使に要する資金の保有状況を確認したうえで、承認を行うこととします。上記の手続を経て、割当予定先が本新株予約権を第三者に譲渡することを承認した場合、直ちにその旨並びに譲渡先について本新株予約権の行使に要する資金の保有状況、本人確認及び反社会的勢力と関係を有していないことを確認した手続について適時開示を行います。なお、割当予定先が本新株予約権を第三者に譲渡する場合には、あらかじめ譲渡先となる者に対して、当社との間で譲渡制限の内容を約束させ、また、譲渡先となる者がさらに第三者に譲渡する場合にも当社に対して同様の内容を約させるものとします。

また、新株予約権引受契約には以下の内容が含まれます。

ア．当社は、東証の定める有価証券上場規程第434条第１項及び同施行規則第436条第１項ないし第５項の定めに基づき、原則として、単一暦月中に割当予定先が本新株予約権を行使することにより取得される株式数が、本新株予約権の払込日時点における上場株式数の10％を超える場合には、当社は当該10％を超える部分に係る制限超過行使を行わせないこと。

イ．割当予定先は、所定の適用除外の場合を除き、制限超過行使に該当する本新株予約権の行使を行わないことに同意し、本新株予約権の行使にあたっては、あらかじめ当社に対し、本新株予約権の行使が制限超過行使に該当しないかについて確認を行うこと。

ウ．割当予定先は、本新株予約権を譲渡する場合、あらかじめ譲渡先となる者に対して、当社との間で制限超過行使に係る義務を負うことを約束させ、また譲渡先となる者がさらに第三者に譲渡する場合にも当社に対して同様の義務を承継すべき旨を約束させること。

#### ｆ．払込みに要する資金等の状況

当社は、割当予定先のうちLCAOについて、2021年12月期のErnst&Youngによる監査済み財務書類及びLCAOの保有財産の裏付けとなる複数のプライム・ブローカーの2022年６月30日現在における残高証明書を確認しております。当社は、LCAOの財務書類に記載されるキャッシュフロー上の入出金の金額及びLCAOが現在運用している資金の残高を確認するとともに、上記残高証明書の日付以降LCAOの保有財産に重大な変更がないことを確認いたしました。

同様に、当社は、割当予定先のうちMAP246について、2021年12月期のGrant Thorntonによる監査済み財務書類及びMAP246の保有財産の裏付けとなるプライム・ブローカーの2022年６月30日現在における残高証明書を確認しております。当社は、MAP246の財務書類に記載されるキャッシュフロー上の入出金の金額及びMAP246が現在運用している資金の残高を確認するとともに、上記残高証明書の日付以降MAP246の保有財産に重大な変更がないことを確認いたしました。

したがって、払込期日において本新株予約権の払込金額(発行価額)の総額の払込み及び行使に要する資金は十分であると判断いたしました。

なお、本新株予約権の行使にあたっては、割当予定先は、新株予約権の行使を行い、行使により取得した株式を売却することにより資金を回収するという行為を予定しているため、一時に大量の資金が必要になることはなく、この点からも、割当予定先は本新株予約権の行使にあたって十分な資金を有していると判断しております。

#### ｇ．割当予定先の実態

当社は、①割当予定先及びLCAM、②割当予定先の出資者及びディレクター、並びに③LCAMの出資者及びディレクター(以下「割当予定先関係者」と総称します。)が、反社会的勢力と何らかの関係を有しているか否かについて、第三者調査機関である株式会社セキュリティ＆リサーチ(住所：東京都港区赤坂２-８-11、代表取締役：羽田寿次)に調査を依頼しました。その結果、割当予定先関係者について、反社会的勢力である又は反社会的勢力と何らかの関係を有している旨の報告はありませんでした。以上のことから、当社は割当予定先及び割当予定先の主な出資者並びに業務執行組合員が反社会的勢力とは一切関係していないと判断しており、その旨の確認書を東証に提出しております。

２ 【株券等の譲渡制限】

本新株予約権には譲渡制限は付されていません。但し、割当予定先との間で締結する新株予約権引受契約において、割当予定先は、本新株予約権を第三者に譲渡する場合には、当社の事前の書面による承認を得る必要がある旨が定められます。当社は、当該承認前に、譲受人の本人確認、反社会的勢力等でないことの確認、行使の払込原資確認、本新株予約権の保有方針を踏まえ、また、当社が割当予定先との間で締結する新株予約権引受契約上の権利・義務についても譲受人が引継ぐことを条件に、検討・判断いたします。

なお、本新株予約権の譲渡が承認された場合には、当該内容を開示いたします。

かかる定めは、割当予定先が本新株予約権の行使により取得する株式を第三者に譲渡することを妨げません。

３ 【発行条件に関する事項】

##### (1) 払込金額の算定根拠及びその具体的内容

当社は、本新株予約権の発行要項及び割当予定先との間で締結する新株予約権引受契約に定められた諸条件を考慮した本新株予約権の価値評価を第三者評価機関である株式会社赤坂国際会計(代表者：黒崎知岳、住所：東京都港区元赤坂一丁目１番８号)(以下「赤坂国際会計」といいます。)に依頼しました。赤坂国際会計は、本新株予約権の発行要項等に定められた諸条件を考慮し、一般的な価格算定モデルであるモンテカルロ・シミュレーションを基礎として、評価基準日(2022年８月10日)の市場環境や割当予定先の権利行使行動等を考慮した一定の前提(当社の株価(759円)、配当額(０円)、無リスク利子率(-0.1％)、当社株式の株価変動性(64％)及び市場出来高、割当予定先が市場出来高の一定割合の範囲内で一様に分散的に権利行使及び株式売却を実施すること等)を置き、本新株予約権の評価を実施しています。

当社は、当該算定機関が上記前提条件を基に算定した評価額レンジ(新株予約権１個当たり357円から359円)を参考に、当該評価額レンジの下限を下回らない範囲で、割当予定先との間での協議を経て、本新株予約権の１個の払込金額を358円としています。また、本新株予約権の行使価額は、今後の当社の株価動向に基づき段階的に行使がなされることを目的として、割当予定先との協議により、修正基準日価額が、当該修正基準日の直前に有効な行使価額を0.1円以上上回る場合又は下回る場合には、当該修正日以降、当該修正基準日価額に修正され、当初の行使価額については2022年８月10日の東証における当社普通株式の普通取引の終値の90％に相当する金額、下限行使価額についてはその50％に相当する金額に設定されております。本新株予約権の発行価額の決定にあたっては、当該算定機関が公正な評価額に影響を及ぼす可能性のある事象を前提として考慮し、新株予約権の評価額の算定手法として一般的に用いられているモンテカルロ・シミュレーションを用いて公正価値を算定していることから、当該算定機関の算定結果は合理的な公正価格であると考えられ、当該評価額レンジの下限を下回らない範囲で決定されている本新株予約権の発行価額は、有利発行には該当せず、適正かつ妥当な価額であると判断いたしました。

また、監査役３名(うち社外監査役２名)から、本新株予約権の発行条件は、第三者算定機関が当社と継続した取引関係になく、割当予定先からも独立した立場にあるため、その選定が妥当であること、発行価額が当該第三者算定機関によって算出された当該評価額レンジの下限を下回らない範囲で決定されていること、並びに当該第三者算定機関の計算方法及び前提条件に不合理な点が認められないことから、割当予定先に特に有利な金額での発行に該当せず、適法である旨の意見を得ております。

#### (2) 発行数量及び株式の希薄化の規模が合理的であると判断した根拠

本新株予約権の目的となる株式数は6,000,000株であり、同株式に係る議決権の数は60,000個です。本新株予約権には、上記「第１　募集要項　１　新規発行新株予約権証券(第３回新株予約権)　(2)　新株予約権の内容等　(注)３　本新株予約権に表示された権利の行使に関する事項について割当予定先との間で締結する予定の取決めの内容　(3)　行使コミット」に記載のとおり、行使に係るコミット条項が設けられており、株価が大幅に低迷する等の事情がない限り、原則として2023年９月21日までに本新株予約権は全て行使される予定です。全ての本新株予約権が行使された場合には、2022年３月31日現在の当社の発行済株式総数5,944,300株に対する比率は100.94％、同日現在の当社の議決権総数59,168個に対する比率は101.41％となり、相応の希薄化が生じます。当社は、上記「第１　募集要項　１　新規発行新株予約権証券(第３回新株予約権)　(2) 新株予約権の内容等　(注) １　本第三者割当により資金調達をしようとする理由　(1) 本第三者割当の目的」及び「第１　募集要項　２　新規発行による手取金の使途　(2) 手取金の使途」において記載したとおり、2022年３月期連結会計年度末における純資産は△1,020,772千円と多額の債務超過に陥っており、2022年４月30日時点での有利子負債の残高は約38億円となっております。当社は、本第三者割当に伴う希薄化率について検討し、本新株予約権の目的となる株式数を減らすことも検討しました。しかし、本新株予約権の目的となる株式数を減らし、さらに、株価が低迷して下限行使価額又はその近辺の行使価格で行使がなされるなどして調達金額が当初想定を大きく下回った場合、当該調達資金のみでは当社の債務超過を解消し、有利子負債の圧縮を図るには十分でなく、依然としてデフォルトリスクが解消されない可能性が高いと考えられることから、当社の現状の財務状態に鑑みれば、本新株予約権の目的となる株式数については6,000,000株とすることが必要かつ適切であると判断し、本第三者割当を行うことを決定いたしました。また、本新株予約権は、上記「第１　募集要項　１　新規発行新株予約権証券(第３回新株予約権)　(2)　新株予約権の内容等　(注)３　本新株予約権に表示された権利の行使に関する事項について割当予定先との間で締結する予定の取決めの内容」に記載のとおり、制限超過行使に反しない限度で、具体的には、暦月あたり当該行使により取得することとなる株式数が2022年８月29日における当社上場株式数の10％を超えないように行使されます。当社普通株式の過去６か月における１日当たり平均出来高は85,464株であり、本新株予約権を行使可能期間において円滑に市場で売却できるだけの十分な流動性を有しておりますが、本新株予約権が全て行使された場合に、交付されることとなる6,000,000株を、割当予定先のコミット期間である約13か月間（262取引日）で行使売却するとした場合の１取引日当たりの株数は22,900株（直近６か月平均出来高の26.79％）であるため株価に一定の影響が生じる可能性のある水準と考えております。しかしながら、当社としては、このような希薄化や株価への一定の影響が生じたとしても、上記のとおり、本第三者割当により調達した資金を上記の資金使途に充当することにより当社の財務基盤の安定化に資するものであります。さらに、当社は、東証の定める有価証券上場規程第432条に基づき、第三者委員会を設置いたしました。同委員会は、本第三者割当の必要性及び相当性につき検討し、本第三者割当が認められるとの意見を表明いたしました。したがって、本第三者割当に係る当社普通株式の希薄化の規模は、市場に過度の影響を与える規模ではなく、株主価値向上の観点からも合理的であると判断しております。

４ 【大規模な第三者割当に関する事項】

本新株予約権が全て行使された場合に交付される株式数6,000,000株に係る議決権数60,000個は、当社の総議決権数59,168個(2022年３月31日現在)に占める割合が101.41％となります。

したがって、割当議決権数が総株主の議決権数の25％以上となることから、本新株予約権の発行は「企業内容等の開示に関する内閣府令　第２号様式　記載上の注意(23－６)」に規定する大規模な第三者割当に該当いたします。

５ 【第三者割当後の大株主の状況】

氏名又は名称 | 住所 | 所有株式数 (株) | 総議決権数に 対する所有議 決権数の割合 (％) | 割当後の 所有株式数 (株) | 割当後の 総議決権数に 対する所有議 決権数の割合 (％)
Long Corridor Alpha Opportunities Master Fund | PO Box 309, Ugland House, Grand Cayman KY1-1104, Cayman Islands | ― | ― | 4,800,000 | 40.28
高山　泰仁 | 東京都千代田区 | 2,548,200 | 43.07 | 2,548,200 | 21.38
MAP246 Segregated Portfolio, a segregated portfolio of LMA SPC | Cayman Corporate Centre, 27 Hospital Road, George Town, Grand Cayman KY1-9008, Cayman Islands | ― | ― | 1,200,000 | 10.07
株式会社アドベンチャー | 東京都渋谷区恵比寿４丁目20－３ | 477,600 | 8.07 | 477,600 | 4.01
坂井　直樹 | 北海道札幌市中央区 | 175,000 | 2.96 | 175,000 | 1.47
野口　孝寿 | 東京都板橋区 | 128,300 | 2.17 | 128,300 | 1.08
CBS/IICS CLIENTS(常任代理人株式会社三菱ＵＦＪ銀行) | PARQUE EMPRESARIAL LA FINCA PASEO CLUB DEPORTIVO 1 - EDIFICIO 4, PLATA 2 28223 POZUELO DE ALARCON(MADRID),SPAIN (東京都千代田区丸の内２丁目７－１) | 60,000 | 1.01 | 60,000 | 0.50
戸田 輝 | 東京都渋谷区 | 52,800 | 0.89 | 52,800 | 0.44
CREDIT SUISSE AG, SINGAPORE BRANCH - FIRM EQUIY (POETS)(常任代理人クレディ・スイス証券株式会社) | 1 RAFFLES LINK, #03/#04-01 SOUTH LOBBY, SINGAPORE 039393 (東京都港区六本木１丁目６番１号) | 44,600 | 0.75 | 44,600 | 0.37
葛野　悦子 | 東京都練馬区 | 41,000 | 0.69 | 41,000 | 0.34
計 | ― | 3,527,500 | 59.62 | 9,527,500 | 79.95

(注) １「所有株式数」及び「総議決権数に対する所有議決権数の割合」につきましては、原則として2022年３月31日現在の株主名簿に基づき記載しております。

２「総議決権数に対する所有議決権数の割合」及び「割当後の総議決権数に対する所有議決権数の割合」は、小数点以下第３位を四捨五入しております。

３「割当後の総議決権数に対する所有議決権数の割合」は、「割当後の所有株式数」に係る議決権の数を、2022年３月31日時点における「総議決権数に対する所有議決権数の割合」の算出に用いた総議決権数(59,168個)に、本新株予約権が全て行使された場合に交付される株式数に係る議決権の数(60,000個)を加えた数(119,168個)で除して算出しております。

４割当予定先の「割当後の所有株式数」は、「所有株式数」に記載した株式数に、本新株予約権が全て行使された場合に交付される株式の数を加算した数を記載しています。

５割当予定先は、本新株予約権が行使された場合に交付される当社株式について、長期保有を約していないため、本新株予約権の発行後の大株主の状況は直ちに変動する可能性があります。

６ 【大規模な第三者割当の必要性】

#### (1) 大規模な第三者割当を行うこととした理由

当社は、「第１　募集要項　１　新規発行新株予約権証券(第３回新株予約権)　(2) 新株予約権の内容等」(注)１「本第三者割当により資金調達をしようとする理由　(1) 本第三者割当の目的」に記載のとおり、多額の債務超過になる等厳しい財務状態にありますが、上記のようなシステム投資を行いながら海外旅行商品の販売を積極的に推進していくためには、現時点で当社の財務基盤を整えることにより当社グループの事業運営を安定させると共に、当社グループの今後の事業展開に向けて将来における借り入れ余力を確保することが重要となります。かかる観点からは、早急に資本の拡充及び有利子負債の圧縮による自己資本比率の改善を行う必要があり、そのための資金を確保する必要があると考えております。

以上に鑑み、当社は、本第三者割当が、当社グループの企業価値向上及び既存株主の利益向上につながるものと判断し、本第三者割当の実施を決定しました。

当社は、本第三者割当と同等の自己資本の強化を達成するその他の方法についても検討いたしましたが、本第三者割当は、発行時にまとまった資金を調達しつつ、株価上昇時にはさらに資金調達額を増加させることを可能とし、かつ、一時に大幅な株式価値の希薄化が生じることを抑制することが可能となる手法であることから、株価に対する過度の下落圧力を回避することで既存株主の利益に配慮しながら当社の資金ニーズに対応しうる、現時点における最良の選択であると判断しました。

#### (2) 大規模な第三者割当による既存株主への影響についての取締役会の判断の内容

本新株予約権が全て行使された場合に交付される株式数は6,000,000株(議決権数60,000個)であり、2022年３月31日現在の当社発行済株式総数5,944,300株(議決権総数59,168個)に対して、100.94％(議決権総数に対し101.41％)の希薄化(小数点第三位を四捨五入)が生じるものと認識しております。

当社取締役会では、「第１　募集要項　１　新規発行新株予約権証券(第３回新株予約権)　(2) 新株予約権の内容等」(注)１「本第三者割当により資金調達をしようとする理由　(1) 本第三者割当の目的」に記載のとおり、新たな資金調達等による財務状態の改善が当社グループの喫緊の課題となっていることから、本新株予約権の発行及び本新株予約権の行使の進行により、将来的に当社株式に一定程度の希薄化が生じることになるものの、早急に資本の拡充及び有利子負債の圧縮による自己資本比率の改善を行う必要があり、そのための資金を確保する必要があると判断しております。また、本第三者割当は、「第１　募集要項　１　新規発行新株予約権証券(第３回新株予約権)　(2) 新株予約権の内容等」(注)１「本第三者割当により資金調達をしようとする理由　(2) 本第三者割当による資金調達を選択した理由」に記載のとおり、他の資金調達方法との比較においても、最も適切な資金調達手法と考えられ、さらに「３　発行条件に関する事項　(1) 払込金額の算定根拠及びその具体的内容」に記載のとおり、払込金額にも合理性が認められます。なお、割当予定先の保有方針は純投資であると聞いており、割当予定先によって市場で当社株式を売却されるおそれはありますが、当社株式の取引量(直近６か月の１日平均売買高85,464株)から、市場で吸収できる当社株式の流動性が十分にあると考えております。以上の事情を踏まえれば、希薄化が株主の皆様に与える影響を考慮してもなお、本第三者割当には必要性及び相当性が認められると考えております。

#### (3) 大規模な第三者割当を行うことについての判断の過程

上記のとおり本新株予約権の目的となる株式数は6,000,000株であり、同株式に係る議決権の数は60,000個であるため、全ての本新株予約権が行使された場合には、2022年３月31日現在の当社の発行済株式総数5,944,300株に対する比率は100.94％、同日現在の当社の議決権総数59,168個に対する比率は101.41％に相当し、希薄化率が25％以上となることから、東証の定める有価証券上場規程第432条「第三者割当に係る遵守事項」により、経営者から一定程度独立した者による当該割当の必要性及び相当性に関する意見の入手又は当該割当に係る株主総会決議等による意思確認のいずれかが必要となります。

そこで、当社は、当社の経営者から一定程度独立した者として、本日付の取締役会決議に先立ち、江黒公認会計士事務所の公認会計士江黒崇史氏、当社社外監査役川合弘毅氏（独立役員）及びホーガン・ロヴェルズ法律事務所外国法共同事業の弁護士加本亘氏の計３名で構成された第三者委員会に、本第三者割当の必要性及び相当性について客観的な意見を求めるため、本第三者割当に関する事項（本新株予約権発行の目的及び理由、資金調達の額、使途及び支出予定時期、発行条件、割当予定先の選定理由、増資後の株主構成及び持株比率、今後の業績への影響の見通し等）について可能な限り詳細な説明を行い、2022年８月12日付で以下のとおりの意見を得ております。

(本第三者委員会の意見の概要)

１　結論

第三者委員会は、本件第三者割当について、必要性及び相当性のそれぞれの観点から問題がないと考えます。

２　理由

#### (1) 必要性

発行会社の説明によれば、発行会社は債務超過の状況に陥っており、そのような厳しい財務状況から抜け出すために、有利子負債を圧縮し、かつ早期の黒字化に向けて採算性を向上させることが緊急の課題とのことです。そして有利子負債については、預金担保にかかる約37.2億円を返済することが必要と考えており、また社会保険延納分の納付のために3.9億円が必要であって、そのための資金を調達する必要があるとのことです。以上の発行会社の説明について、第三者委員会としては、特に不合理な点を見出しておらず、資金調達の必要性が認められると思料します。

(2) 相当性

(ア)他の資金調達手段との比較

発行会社において、他の資金調達手段として、①公募増資、②株主割当増資、③転換社債型新株予約権付社債、④新株予約権無償割当による増資(ライツ・イシュー)、⑤社債・借入が検討されたとのことです。①公募増資については、１株当たりの利益の希薄化も一時に発生するため株価への影響が大きくなるおそれがあり、かつ一般投資家の参加率が不透明であって十分な額の資金を調達できるか不透明であるので妥当でないと判断したとのことです。②株主割当増資についても、割当先である既存投資家の参加率が不透明であり十分な額の資金調達が可能かが不透明であり、今回の資金調達手段として適切ではないと判断したとのことです。③転換社債型新株予約権付社債は、発行後に転換が進まない場合には発行会社の負債額が増加し、当社の借入余力に悪影響を及ぼし、さらに将来の償還のための資金を確保できるかが不透明であるので適当でないと判断したとのことです。④新株予約権無償割当による増資(ライツ・イシュー)のうち、コミットメント型については実績が乏しく、資金調達手法としてまだ成熟が進んでいない段階にある一方で、引受手数料等のコストが増大することが予想され、適切な資金調達方法ではない可能性があり、他方ノンコミットメント型については、割当先である既存投資家の参加率が不透明であって十分な額の資金調達を実現できるかどうかが不明であるので適当でないと考えたとのことです。⑤社債及び借入は、調達金額が負債となるため、財務健全性指標が低下することから発行会社の選択肢になりえないとのことです。

発行会社は、上記のとおり他の資金調達手段を検討し、比較した結果、本件第三者割当が最も妥当であると考えたとのことです。第三者委員会としては、特に不合理な点を見出しておらず、相当性が認められると考えます。

(イ)割当先について

第三者委員会は、割当先の相当性について検討するため、株式会社セキュリティ＆リサーチが作成した調査報告書(2022年７月25日付)を検討しました。その結果、第三者委員会は、割当先、その役員、及びその関係会社についてそれぞれ特に深刻な問題が認められないことを確認し、割当先の相当性について認められると考えます。更に割当先の資金力の十分性について、残高証明書の提出を受け、確認しました。

(ウ)発行条件について

第三者委員会は、本件第三者割当の発行価格の相当性を検討するため、新株予約権については、株式会社赤坂国際会計の作成にかかる評価報告書を検討し、同社の会計士に対する質疑応答を行いました。その結果、新株予約権の評価額を算定する過程において特に問題がなかったことから、当該評価額が相当である以上、当該評価額の範囲内にある発行価額も相当であると考えます。さらに発行価格以外の発行条件については、割当先との契約交渉において上記の法律事務所が発行会社の代理人として十分に関与していることを確認し、その交渉にかかる契約書ドラフトの内容を検討し特に問題を見出しておりません。

以上から発行条件の相当性は認められるものと考えます。

(エ)希薄化について

発行会社の既存株主が本件第三者割当の結果として持株比率の希薄化という不利益を被ることついて、発行会社に対して、当該不利益を上回るメリットがあるのか否かについて説明を求めました。これに対する発行会社の説明は、確かに本件第三者割当による希薄化が甚大であって市場に与える影響は大きいものの、発行会社の現在の財務状況が債務超過であって、本件第三者割当を行わなければ債務超過が解消しないことは明白であり倒産のリスクが高まるということであるから、本件第三者割当は株主にとって希薄化という不利益を上回る利益があるとのことです。そしてこの説明について発行会社が提供した資料に基づけば不合理な内容とは思えません。この点、発行会社の既存株主の利益の観点からすれば、発行会社の倒産を避けることは最も重要なことであり、持ち株比率の希薄化という不利益を上回ることは明白と考えます。

したがって、この点においても本件第三者割当の相当性は認められると考えます。

上記意見書を参考に討議・検討した結果、当社は、本日付の取締役会において、本第三者割当を行うことを決議いたしました。

７ 【株式併合等の予定の有無及び内容】

該当事項はありません。

８ 【その他参考になる事項】

該当事項はありません。